恒順醋業營銷改革逐步落地并初見成效，收入實現穩步增長。公司管理層完成換屆后，包括設立市場部，由專人負責市場開拓，利用專業化管理以提升經營效率；加大經銷商支持力度；簡化費用審批流程，完善銷售人員激勵機制等措施。公司正由區域化向全國化擴張，當前渠道深耕是重點：華東地區下沉至鄉鎮級；華東以外下沉至縣級。營銷改革已初見成效，估計14年調味品營收可增長15%，未來三年調味品營收CAGR應在20%以上。
 
　　提價與產品結構升級提升毛利率水平。我們預計14年毛利率約為39.4%，同比可提升近1pct，一方面來源于公司于14年5月份進行全面提價，平均漲幅在5%左右；另一方面產品結構持續提升，當前高端產品占比在15%以上，隨著10萬噸高端醋罐裝生產線逐步投產，未來2-3年內高端產品占比有望提升至20%，毛利率水平有望進一步提高。
 
　　聚焦調味品主業方向不變，國企改革仍需等待。恒順剝離地產業務后專注于發展調味品主業，14年11月轉讓百盛商城股權也是公司專注主業的又一例證。公司具有國企改革的預期，但考慮到國企改革是自上而下推進，公司并無明確改革日程，我們認為短期難有實質性進展。
 
　　盈利預測與估值：我們預計公司14-16年實現每股收益0.26、0.44和0.64元，同比分別增100%、70%和44%，最新收盤價對應的PE分別為65、38和27倍；業務上公司未來趨勢向好，但考慮到當前估值偏高，股價仍存在下行壓力，維持“中性”投資評級。