三元股份：豐富產品線，并做產能整合初步建成了以生產巴氏奶和干酪為主的北京基地、以生產奶粉為主的海拉爾基地、以生產常溫奶為主的遷安基地，為公司實現戰略轉移、優化結構布局、降低經營成本起到了重要作用。同時，公司利用募集資金建成了目前國內最具現代化水平、規模最大的契達干酪生產線，并推出了凸顯三元奶源優質、公司科研實力的極致ESL奶、TIME凝固型酸奶、馬蘇里拉干酪、淡奶油等高檔產品，以提高公司盈利水平。三元產品結構是：高中低端巴氏奶；UHT奶、高端UHT奶、酸奶、奶酪奶油等干乳制品。 伊利股份：無需支付轉換成本，產品結構優勢 確保公司持續穩定增長伊利產品線齊全，且都在行業占領先地位，這一點是其它乳品公司所不具備的。除液態奶外，伊利的奶粉和冰淇淋市場占有率都是行業第一；奶酪和奶油產品也都有生產。在未來乳品行業的增長要依靠產品調整來實現，伊利的優勢就日益突出。實際上，伊利不再需要付出任何產品轉換成本。伊利2006年以及2007年將實施的大項目幾乎都圍繞產品結構調整來進行。液態奶僅增長17%。而奶粉、冰淇淋和酸奶增幅都在50-70%。未來伊利的收入結構和利潤結構將發生較大變化。利潤率將逐步走高。伊利產品結構將是：高中低端白奶、乳飲料、酸奶、冰淇淋、奶粉、奶酪奶油等干乳制品。 伊利產品線豐富，開發實力強的特點在目前行業環境中越來越顯示出優勢。過去幾年伊利在與蒙牛的競爭中主要拼液態奶。在冰淇淋和奶粉的競爭中伊利的優勢很明顯，但由于收入所占份額較小，對業績貢獻不大。 因此不能很好轉化為優勢，也不能很好轉化為效益。未來行業趨勢對伊利越來越有利。 蒙牛加緊完善產品線，但短期以開發高端液態奶為主 蒙牛以白奶起家，目前液態奶依然占公司銷售收入絕大多數。其中最為成功的乳酸飲料。近幾年蒙牛在酸奶方面進步不小，但與伊利、光明以及三元的競爭中優勢并不突出；冰淇淋的銷售額也一直沒有超過伊利，沒有拳頭產品是蒙牛冰淇淋始終沒有起色的重要原因。在奶粉方面蒙牛進展一直不大，缺乏品牌效應。不久前蒙牛將其奶粉事業部更名為乳品原料事業部。將進軍乳品原料領域，為下游食品制造業生產含乳原料產品。這也是蒙牛完善產品結構的一個重要舉措。未來蒙牛將繼續其在液態奶方面的強大優勢，積極推進特倫蘇系列產品以及高端益生菌產品，來實現利潤的較高增長。蒙牛產品主要構成將是：白奶及白奶高端產品（特倫蘇系列）、益生菌奶品系列、乳飲料系列、以及冰淇淋。在干乳制品方面略有起色。 光明除固守巴氏鮮奶以及酸奶產品，積極開發奶酪不久前達能與蒙牛在酸奶方面的牽手，無疑給光明酸奶發展蒙上陰影。但光明具有生產酸奶悠久的歷史，酸奶新品開發一向是光明的強項。因此我們相信光明在酸奶方面的優勢還將保持。公司從2005年起調整其戰略，繼續突出其巴氏奶的特色，鞏固以上海為中心的華東市場。并相應開發了優培高端UHT奶。在冰淇淋和奶粉方面沒有戰略部署。光明產品結構將是：巴士奶系列奶、UHT奶、UHT高端產品；酸奶、奶酪和奶油等干乳制品。 此外像三鹿和完達山的奶粉和液態奶優勢較為突出，但在其他乳品方面產品線也不夠齊備。 投資評價和建議 在食品飲料制造業的眾多子行業中，乳品行業的調整最為明顯。乳品的這種調整是對前一階段乳品高速增長一種主動矯正。經過連續多年的高增長，乳品行業依靠擴大產量實現增長的經營方式已經日益受到原料成本上漲，原料質量不高，產業鏈利潤部分不合理以及終端消費停滯的制約。利潤率不斷走低，市場競爭環境惡化。 因此乳品行業必須進行調整，改變其依靠擴張實現利潤增長的方式。我們認為經過調整的乳業整體競爭力將提高，乳品產品結構將更加完善。對提高國民乳品消費水平起到重大推動作用。對行業提高利潤率水平也將起到推動作用。 相比之下，飲料行業無論是增長速度、增長結構都優于乳品行業。今年上半年白酒、黃酒、葡萄酒的增長都在20%以上，啤酒業也實現超預期增長。酒類行業收入增長高于產量增長，利潤增長又超過收入增長。現實較好的增長結構。行業盈利能力較以前明顯增強。因此在今年年初我們的2007年食品行業投資策略報告中就指出，2007年投資重點依然放在酒精飲料板塊。 乳品行業評級為中性。 結論：盡管行業評級不高，但我們依然維持對伊利的增持建議。 來源：中信建投