消費淡季來臨 豆粕有望中期調整  09-19

中大期貨分析師邵靚珺

一：歷史行情回顧

自2012年8月中旬以來，豆粕主力合約在經過近一個月的高位盤整后，從3900元/噸一路上漲到4369元/噸，再次刷新歷史高點。隨后在高位壓力下回落4200附近震蕩，美豆天氣炒作即將結束，在加上國內消費淡季的來臨，后期豆粕有望中期調整。

一：國際方面

1：USDA9月美國農業部報告

對于大豆及玉米，本次報告的調整結果是喜憂參半，最終兩者的結轉庫存與上一月持平或增加，因此總體影響偏空。減產帶來的利多支撐已基本被市場透支，9月報告又發出“高價抑制需求”的信號，預計CBOT大豆和玉米價格難以重返前期高點。

2：南美增產預期強烈，或將轉移部分美豆出口需求

美豆11月期價上周曾一度沖高至1789美分/蒲的歷史新高，市場預期1750一線上方的創紀錄大豆價格將刺激南美農戶的種植熱情，使南美產生較強的增產預期。美豆和遠月南美豆之間的價差之大或已轉移部分美豆出口需求至新季南美。

目前市場對南美豆增產或將轉移美豆出口需求的預期已經做出反應。CBOT美豆01和05合約之間的價差已經從最高的230美分/蒲下降至137美分/蒲，價差開始收窄。部分需求彈性較大的國家，開始鎖定新季南美豆的供應，中國方面，也開始拋售約1000萬噸的國產大豆儲備，以盡可能地減少在南美大豆明年5月上市前對進口美豆的依賴。

3：國際豆粕供應

根據美國農業部8月月度供需報告，目前世界豆粕供需狀況呈現相對寬松的局面。結轉庫存從7月的7.8百萬噸增長到8月8.56百萬噸，庫存使用比也從7月的3.31%上升到8月的3.65%。另外，進出口量均出現了一定程度的減少，表明國際市場上豆粕的供給和需求都出現一定程度的萎縮。世界豆粕供需狀況相對寬松，對豆粕價格的上漲具有一定抑制作用。

二：國內方面

1：國內供應

國內大豆庫存雖然偏緊，但豆粕供應并未存在明顯缺口。一方面港口庫存繼續維持在600萬噸以上的高位，足夠提供國內正常壓榨一個多月的用量。另一方面，我國有1000多萬噸臨儲大豆，盡管這些儲備不會全部轉化成商業庫存，但也能在一定程度上內確保國內的供應，加之11月開始，國產新豆即將上市，對于產能過剩的油脂行業來說，只要大豆的供應充足，豆粕的供應便可保證。

2、大豆壓榨利潤上升，豆粕價格承壓

近期由于豆粕和豆油價格的持續上漲，大豆的壓榨利潤上升，國內大豆和進口大豆的壓榨利潤環比均出現較大幅度的上升(超過30%)。雖然大豆價格仍然維持高位，壓榨利潤的大幅上升，明顯對豆粕價格的繼續上漲構成較大的壓力。另外，為了控制目前豆粕、豆油價格大幅上漲的風險，發改委約談了重要的大豆壓榨企業，豆粕價格的走勢也會受到相應的影響

3國內生豬養殖業

一方面生豬存欄量出現下降。生豬養殖已連續5個月處于盈虧平衡點以下，將導致養殖戶加速生豬出欄，使存欄量下降，進而對飼料的需求也將大幅下降。我國生豬養殖當前正處在3年豬周期的下降周期中。根據歷史規律，生豬存欄下降周期一般為一年半左右，再結合豬肉消費的季節因素，預計2012年9月至2013年5月期間我國生豬存欄量較2011年9月至2012年5月期間的平均水平將下降約2%至3%。

另一方面豆粕在飼料中的占比下降。豆粕作為最重要的蛋白飼料在生豬混合飼料中約占30%至35%。近期因其價格高漲，飼料廠用棉粕、菜籽粕等其他蛋白飼料對其進行部分替代，但替代程度有限。據了解，目前許多飼料廠已經將豆粕比例降至最低限度，豆粕占比由30%左右降至20%左右，由此生豬養殖飼料對豆粕的需求降低了近30%。豆粕用于豬飼料的量大約占全部豆粕產量的30%，因此由豬飼料配方改變導致對豆粕需求量的下降幅度可達9%左右。考慮到生豬存欄量下降及飼料配方調整兩方面因素的共同影響，我們預計，2012年9月至2013年5月期間，我國豆粕需求量相對去年同期將下降達10%左右，而供給將與去年同期基本相同，豆粕將出現供過于求。

4：季節性規律

中秋之后豆油消費旺季到來，豆油價格存在上升空間，而豆粕價格處于歷史高位，油企壓榨利潤逐步升高，當前油企壓榨開工較為正常，豆粕供應也相對平穩。而高企的豆粕價格抑制了下游養殖業的需求。

跨合約年度比較近四年比價走勢來看，5—9月份油、粕比價關系趨弱，2009年、2010年及今年，在此時間周期內比價持續回落，即便是比價關系強勁的2011年，5—8月亦呈相對偏弱走勢；10—12月份油、粕比價相對偏強，2010、2011在此期間走強，而2009年比價下滑走勢在此期間明顯趨緩。

由此可見，油、粕比價關系走勢具有一定季節性規律，目前比價居于近四年來低位，且臨近季節性企穩或反彈階段，具備一定操作價值。

三：綜述

綜上所述。豆粕價格因南美和美國大豆減產而獲得較強的支撐，但是，近期豆粕價格的持續上漲明顯已經偏離了基本面的實際情況，后期消費淡季需求如果沒有得到提振，一旦現貨升水形成走弱趨勢，則期價回落的可能性將加大。因此建議M1301合約在4200上方逢高做空。