乳業(yè)復(fù)蘇正加速，整體業(yè)績靚舉：自3Q16以來，乳業(yè)觸底后持續(xù)回暖，2Q17再呈現(xiàn)加速復(fù)蘇態(tài)勢。分品類看，液態(tài)奶呈量價齊升趨勢，奶粉實現(xiàn)觸底回升。行業(yè)回暖下，乳制品板塊營收增速持續(xù)向上修復(fù)，2Q17同比增17.6%，環(huán)比1Q175.4%改善明顯。與此同時，行業(yè)較好消化原料、包材價格上漲的壓力，毛利率仍保持穩(wěn)定，2Q1737.4%，較2Q1637.8%有所下滑，環(huán)比1Q1737.2%略有提升。而競爭強(qiáng)度也有所減弱，銷售費用率趨于下行，2Q1724.9%，較2Q1626.3%有所下降，環(huán)比1Q17提升1.9PCT。營收增速修復(fù)&費用率改善影響下，板塊盈利能力改善，1Q17、2Q17扣非凈利潤分別同比+17%、+23%。
 
　　競爭格局加速優(yōu)化，結(jié)構(gòu)升級驅(qū)動龍頭成長：伊利走出15-16年低迷期，重新保持遠(yuǎn)快于蒙牛和行業(yè)的增速，兩強(qiáng)格局正加速向伊利傾斜。1H17，伊利液奶同比+12.7%，遠(yuǎn)快于蒙牛+6.8%、行業(yè)+7.3%的增速。三四線城市消費升級激發(fā)中高端需求，產(chǎn)品選擇加速從基礎(chǔ)奶向高端奶演變，拉動龍頭明星產(chǎn)品高增長，結(jié)構(gòu)升級成為龍頭乳企增長的主推力。1H17，伊利重點產(chǎn)品增近31%，安慕希增30%以上，金典兩位數(shù)增長，蒙牛液態(tài)奶也主要由特侖蘇、純甄、真果粒推動增長，1H17特侖蘇同比增近10%，純甄、真果粒增幅分別是35%和25%。
 
　　2H17值得期待，首推伊利。往后看，行業(yè)或整體呈“銷量穩(wěn)步增長、價格降幅收窄”態(tài)勢，收入增速可以延續(xù)較好水平，毛利率雖受成本壓力，但促銷強(qiáng)度減弱&產(chǎn)品升級或使其整體穩(wěn)定，銷售費用率得益競爭趨緩而趨于下行，板塊盈利能力有望繼續(xù)修復(fù)，2H17值得期待。我們認(rèn)為伊利是當(dāng)前首選標(biāo)的，精細(xì)化的渠道優(yōu)勢使得公司在下線城市以及高端產(chǎn)品推廣上獲得更快的增速，而蒙牛價格戰(zhàn)趨緩或使公司綜合快消競爭優(yōu)勢更為明顯，短期業(yè)績高增長的確定性最強(qiáng)。長期看，競爭格局正逐漸向有利于伊利的方向演變，格局漸變有望使毛利率、費用率持續(xù)改善，業(yè)績有望在未來3-5年持續(xù)較好增長。