漲價提升業績 估值望繼續提升     二三線白酒

我們曾在今年2月初的食品飲料行業跟蹤報告中提出:貴州茅臺、五糧液、瀘州老窖等一線白酒估值處于歷史底部，且相對大盤溢價大幅減少，并提出今年1季度很多三線白酒業績增速將超過50％。近1個多月，白酒板塊估值迅猛提升，三線白酒漲幅高于二線，二線白酒漲幅高于一線，一線中瀘州老窖表現最好。

    我們傾向認為此輪上漲背后的主要邏輯，以及到年底的主要催化劑如下:

    1）三線白酒業績超市場預期，增速較快:三線白酒主品牌銷售價格普遍在300元以下，尤其是以30-200元居多。2011年全國地產主銷的白酒終端零售價大幅上漲，由2010年12月底的118元/瓶，大幅提高至2011年12月底的172元/瓶，上漲幅度高達46％，歷史上只有2003、2004年的個別月份漲幅超過這個水平。全國地產主銷的白酒零售價大幅上漲催生三線白酒業績在去年底普遍較好，我們估計今年上半年業績將會依舊非常好，3-4季度因提價因素所導致的收入增長可能會逐步放緩，放量的速度取決于公司自身競爭水平。

    2）一線白酒估值到達底部開始穩步回暖:2月初，茅臺對應2012年一致預期的動態估值為16.9倍，五糧液為14倍，處于歷史底部，且相對大盤溢價大幅減少。近期，茅臺動態估值為19.3倍，五糧液為15.2倍，瀘州老窖為15.3倍，估值依舊較低，考慮到近期市場情緒普遍回暖，我們認為一線白酒估值到年底仍有大幅提升空間，直到茅臺估值達到25倍，五糧液、瀘州老窖估值應至少達到20倍以上。屆時，二線白酒估值將會超過30倍，三線可能在35倍以上。三線白酒的彈性明顯超過二線白酒，二線白酒彈性要超過一線白酒。