投資建議

　　我們認為龍頭乳企再度進入可投資區間，其股價沒有完全反映長期利潤率和銷量增長潛力。原奶價格已是強弩之末，市場對下游乳企的關注度將再度提升。產品結構提升與脫奶化、快消化演繹帶來超預期的行業遠景，龍頭乳企通過并購發展壯大路徑日益明確。首推伊利、蒙牛，關注光明乳業(行情 股吧 買賣點)盈利彈性和國企改革進展。奶粉企業得三四線市場者得增量，一線集團中貝因美(行情 股吧 買賣點)、雅士利市場策略清晰，目前具備估值安全邊際。

　　理由

　　乳業結構升級之路遠無封頂之虞，下游乳企更享穩定估值和估值溢價。在奶源偏緊的不利因素下，優勢乳企依然可通過優化結構、脫奶化和快消化思路，做大市場，提高盈利能力。相比上游企業更具備盈利穩定性和成長空間。

　　并購提供加速度，龍頭乳企優勢盡顯。優勢企業在規模擴張、產品結構互補、原料供應保障等的目標指引下實施全球購并的勢頭方興未艾，帶來企業增長加速與驚喜。

　　2014奶價重歸成本定價，利好下游乳企。原奶缺口將從2014年起逐漸收縮，逆轉原奶定價模型從需求驅動回歸成本定價之路，預計2014國內原奶價格漲幅將低于5%，下游乳企2013年三次提價將保證2014年毛利率水平不受影響。

　　奶粉企業角力三四線市場，本土品牌更接地氣。中小城市具有更快的奶粉需求增速，并且其市場集中度更低。政府加強奶粉企業監管更有助于集中度提升，本土品牌渠道下沉和靶向營銷能力更貼近三四線市場消費者因而更具增長潛力。

　　盈利預測與估值

　　當前乳品企業對應2014年估值水平大都已回落至25倍以下，對應明年20~30%盈利增速，目前估值已然不貴。同時股價隱含的長期利潤率和銷量提升潛力仍存在一定的低估。大眾消費2014年依舊是投資主線，投資乳品龍頭至少可獲得盈利增幅帶來的收益。

　　風險

　　原奶價格漲幅仍超預期，企業競爭升溫導致加大費用投放，白酒板塊基本面提前企穩。