白酒收入13.56 億，同比增長31.47%，毛利率為52.5%。牛欄山酒廠2011 年一季度產量位居全國重點白酒企業(yè)第3 位，依托北京區(qū)域和品牌優(yōu)勢，在北京銷量和銷售額均位列第一，繼續(xù)優(yōu)化市場布局和中高端產品比例支撐快速成長。控股寧城老窖基于內蒙廣闊的白酒消費市場，公司實施“全蒙戰(zhàn)略”，預計未來五年銷售收入達到10 個億。我們認為2011 年公司中高端白酒的銷量會有較大幅度增長，帶動白酒整體毛利率提升，將成為下一個利潤增長點。

        種豬業(yè)務繼續(xù)擴大規(guī)模，下半年有望貢獻超額利潤

        公司種豬規(guī)模市場第一，受益生豬行業(yè)高景氣，生豬養(yǎng)殖盈利形勢良好，養(yǎng)殖戶的補欄積極性提高帶動種豬需求，我們預計下半年豬肉價格將維持高位震蕩運行，公司的養(yǎng)殖業(yè)務將獲得較好收益公司種豬業(yè)務收入會有較大幅度提升，有助于提升整體毛利率水平，同時公司增資養(yǎng)殖場加大規(guī)模養(yǎng)殖基地建設力度，享受規(guī)模效應帶來的收益。

        轉變思路積極應對地產調控政策

        公司轉變思路，加大商業(yè)地產的開發(fā)力度并且積極參與社會保障性住房的建設，由于公司地產建筑業(yè)務主要集中在順義區(qū)，緊隨 “新農村建設”、“城鄉(xiāng)一體化”的發(fā)展機遇，降低調控政策對房地產業(yè)的影響。

        投資建議

        公司肉制品業(yè)務增長穩(wěn)定，白酒業(yè)務推進產品結構升級、種豬業(yè)務規(guī)模擴大是未來看點。鑒于養(yǎng)殖業(yè)高景氣和下半年是白酒傳統(tǒng)消費旺季，預計2011-2013 年EPS 分別為0.95、1.15、1.34 元，我們認為目前公司各項業(yè)務增長穩(wěn)健，股價被嚴重低估，按照PS 估值結合同行上市公司，白酒給3 倍，肉品屠宰業(yè)務1 倍，種豬業(yè)務5 倍，目標價24.8 元，維持“增持”投資評級。