2013年8月份“肉毒桿菌”事件后,嬰幼兒奶粉行業進行大量促銷清理庫存,導致優勢企業規模效應短期不明顯。我們認為隨著5月份生產許可證換證等一系列政策落地,行業收購兼有望開始加速。

    行業競爭依然激烈 費用率大幅下降空間有限

    行業目前已經進入頂端競爭時代,前十大企業(除了13年新西蘭肉毒桿菌涉事企業,如多美滋)份額差距并沒有拉開。我們預計,14年各品牌將繼續推出高端新品,并加大在渠道上的投入,整體費用率下降空間有限。

    貝因美:14年上半年需修煉內功,看好公司向嬰幼兒食品拓展的發展方向

    貝因美13年三季度做了大量買贈活動,導致渠道庫存壓力較大,我們預計14年上半年一級出貨量增速將下降。我們認為,公司14年上半年應通過系統升級提升庫存管理水平,推出新產品豐富渠道利潤。我們看好公司完善SBU(分渠道分產品)管理體系后,逐步向其他嬰幼兒食品拓展的發展方向。

    估值:下調13-15年EPS,維持“買入”評級

    雖然我們看好公司對長期戰略轉型,但由于13年下半年公司費用投入超出我們預計,且短期渠道壓力較大,我們將13-15年EPS 由1.17/1.60/1.96元下調至1.10/1.31/1.61元,基于瑞銀VCAM 現金流貼現模型(WACC9.3%),將12個月目標價從50元下調至36元,對應13/14/15年PE 分別為33/27/22倍,維持“買入”評級。