實際銷售快速增長將推動公司上調2011年營銷計劃，我們判斷幅度在10%-20%，上調后2011年銷售額為45-49億，合適時間點應在上半年，可能在5月底。在此基礎上，我們分析，2012年汾酒銷售額可能達到60-70億元。據此，我們上調2011-2013年EPS預測值至2.18、3.28和4.68元，同比增長91%、50%和43%。不同于我們此前預測和市場看法，我們認為，產品結構升級推動汾酒營收和毛利率上升幅度可能被低估，其中包括2011年首次通過銀基貿易銷售高端新品青花汾酒40年和國藏汾酒、高端產品青花汾酒30年量價大幅增長、新品老白汾20年熱賣、竹葉青將走高端路線等因素。此外，真實銷售大幅增長也將使公司業績平滑難度顯著加大。

　　與銀基貿易合作可能為2011年貢獻銷售額3億元。我們估計，銀基貿易2011年可分別銷售青花汾酒40年和國藏汾酒90噸和30噸，為汾酒貢獻銷售額約3億元。

　　通過銀基貿易銷售高端酒費用率低，利潤率高，以50%銷售凈利潤率計算，扣20%的少數股權益，仍可增厚當年EPS0.28元。可對比參考的是，我們估計，華致酒行每年代理五糧液年份酒為五糧液貢獻稅后銷售額約4-5億元。

　　提價、消費稅率、所得稅率仍是業績超預期重要來源。今年3月底提價未包括老白汾十年等產品，根據公司以醇柔推動老白汾十年升級的產品策略，我們認為該產品后續仍可能提價，往年經驗幅度約10%，時間點可能在中秋旺季之前。此外，由于內外部銷售不對稱，我們假設的17.1%的消費稅率和30%的所得稅率顯保守，未來仍可能帶來超預期機會。

　　銷售公司40%股權攤薄利潤作用可能被高估。本次股東會上，管理層一再強調股份公司運作獨立性已大大加強，其與銷售公司關聯交易定價也得到約束，由于銷售費用主要產生于銷售公司，故雖然集團持有銷售公司40%股權不能收回，但少數股東權益流出利潤的影響可能小于大家的估計。

　　80元以下可積極買入，上調11年底目標價至90-100元。平安策略判斷，下半年股市活躍度可能提升，成長性將再次成為市場關注熱點。汾酒未來3年業績高速增長可期，是追逐成長的良好標的。據此，我們判斷，2011年底公司股價可能達到90-100元，相當于2012年預測EPS的27-30倍，屆時總市值約為390-430億元，80元以下可積極買入。