2010收入增長最快的前兩名是軟飲料和白酒
1.行業收入與利潤:10年增速均低于整體A股但延續了較高增長態勢,明顯高于最近11年平均水平;一季度增長提速
1.行業收入與利潤:10年增速均低于整體A 股但延續了較高增長態勢,明顯高于最近11年平均水平;一季度增長提速且全面大幅超越整體A 股。我們預計2011年行業整體會全面超越2010年,進入較高增長常態。
2010年行業整體收入和凈利潤分別增長23.15%和29.48%,低于全部A 股的33.98%和37.19%近11個和8個百分點,但與行業過去11年平均18.11%和23.9%相比分別高出5.04和5.58個百分點。11年行業一季度增速達27.84%和41.56%,與全部A 股增速27.64%和24.16%相比高出0.2個和17.4個百分點或72%。
比過去11年年度平均水平高出近10個和18個百分點,這在過去也是少見的。細分行業排名看,收入增長最快的前兩名是軟飲料和白酒,凈利潤增長最快的是食品綜合、乳品,白酒處于第三位31.85%,保持非常穩定的增長態勢。
追蹤過去11年的增長軌跡發現,收入增速基本維持在與20%相差5-10個百分點的區間內,但凈利潤增速則存在較大落差,2000-2010年分別為-1.62%、-10.63%、-17.98%、-44.61%、102.74%、15.58%、53.76%、58.9%、-10.85%、88.18%和29.48%,其中,2000-2003年連續四年加速虧損,2004年暴增至100%以上,之后回落至2005年的15%左右,然后再次爆發,2006-2007兩年增速超過50%,2008年的金融危機致使增速回落至-10%左右,但2009年暴增至88%以上。我們認為,2010年近30%的凈利潤增速基本反映了食品飲料行業的內生性增長水平。
從虧損情況看,10年有三個子行業虧損,分別是制糖(-87%)、調味發酵品(-12.2%)和軟飲料(-14.4%),制糖虧損主要原因在于甜菜糖企業收購不到原料導致產量減少、產品漲價跟不上原材料漲價導致毛利率下降等;其余行業虧損緣由主要是上游漲價成本高企而向下游轉移不夠等。從公司數量增減和盈虧情況看,10年行業上市公司達到60家,比09年增加7家,增幅13.2%;虧損家數均為6家,虧損面從09年的11.32%下降1.3個百分點至10%,但仍大幅高于全部上市公司5.25%虧損面;其中,只有ST 通葡連續兩年虧損,其他的則是扭虧為盈或變為虧損。
在上述對行業過去十一年的分析基礎上,考慮到隨著行業各方面的成長成熟,特別是食品飲料固有的消費剛性、上游漲價壓力減小、加上國家對消費特別是食品飲料行業的規范與鼓勵政策引導等因素,我們有理由預期11年食品飲料行業收入和利潤增長會全面好于2010年,部分行業甚至恢復到2007年的水平,進入一個持續、較高增長的新時期,而且未來五至十年都有可能維持這種態勢。
2.上市公司業績:10年茅臺和洋河繼續高居EPS 前兩名,雙匯和伊利收入最大,主業凈利潤增長最大的是維維和金種子酒。
10年每股收益最高的是貴州茅臺5.35元和洋河股份4.9元,也是全部A 股最高前兩名;凈利潤最多的是茅臺50億元和五糧液44億元;凈利潤增長最快的是啤酒花677%和蘭州黃河234%,但扣除后增長最快的是維維股份185%和金種子酒117%;收入最大前兩名是雙匯發展367億元和伊利股份296億元,收入增長最快的是洋河股份90%和維維股份67.75%,毛利率最高的依然是茅臺90.95%,其次為汾酒76.59%。
3.資本市場:2010年創造不少輝煌,但11年一季度跑輸大盤,反差鮮明。
2010年食品飲料整體上漲23.94%,高于全部A 股13.01%達10.93個百分點或84%。其中,金種子酒和古井貢酒以140%和138%的漲幅位居第36位和38位,許多公司漲幅十分可觀。但自11月下旬開始,行業持續低迷,2011年一季度以流通市值加權平均計算的成份區間漲跌幅分析,全部A 股上漲3.52%,食品飲料則下跌3.35%,跑輸大盤6.87個百分點或195%,形成強烈反差。
4.趨勢分析:行業持續較高增長會是未來五至十年常態,11年繼續看好白酒、乳業、食品和葡酒四個子行業
(1)正常情況下,食品飲料行業未來5-10年凈利潤總體將會持續較高增長,前三年可能30%以上,之后會穩定在25%-30%區間,底線為20%,不會太低。主要驅動因素包括:一是整體需求剛性大,其中酒類消費的彈性較大,季度有差異,但年度總量會填平補齊并增長;二是消費深化與升級,收入增長+消費增長;三是政策鼓勵與扶持;四是提價。主要壓力來自上游漲價過多而下游提價受政策局限,以及企業營銷不力等。
(2)繼續看好白酒、乳業、食品、葡萄酒四個子行業。業選擇標準有五個:第一,看收入與凈利潤兩個增速指標;第二,看同比和行業比,也可再看環比;第三,看行業排名,盡可能取前五,甚至前三;第四,看三個財務指標走勢:毛利率、凈利率和凈資產收益率的變動情況,以此排序;第五,盡可能參考各項指標的歷史平均水平與趨勢。
白酒:收入和凈利潤都在加速增長。收入增速方面,11Q1為49%,為行業最高,比全行業高出11個百分點左右;同比加快13.4個百分點,而且年增速也在加快,如10年35.67%比09年的27.15%加快8個百分點以上。凈利潤增速方面,11Q1實際上應該是增速第一(葡萄酒由于有ST 廣夏、中葡和通葡增速在80%以上增長,平均增速達到71%而超越白酒的49%。相對于白酒,國內葡萄酒上市公司優勢并不占優),毛利率、凈利率和凈資產收益率一直多年第一,有的甚至是A 股第一。主要上市公司有茅臺、五糧液、瀘州老窖、山西汾酒、古井貢酒、金種子酒、沱牌曲酒、酒鬼酒、伊力特等13家。
乳品:受行業整合政策及企業自身增長等驅動增速在加快。收入增速方面,11Q1增長26.87%,同比下降3個百分點,但凈利潤增速27.71%,比10Q1的-8.79%增長約37個百分點,09-10年凈利潤增速為13.89%和20.8%,同比增長提速非常明顯,而且11Q1利潤增速高于收入增速1個百分點,毛利率和凈利率處于上升趨勢,尤其是凈利率持續較大幅度上升,09、10、10Q1和11Q1凈利率為2.82%、3.34%、2.01%和2.07%,10年比09年增長18%,11Q1比10Q1增長3%。主要上市公司有伊利、光明、三元、皇氏乳業和貝因美。
食品:以健康、安全為主基調的新興食品制造產業成長空間廣闊。相關企業包括三全食品、洽洽食品、保齡寶、涪陵榨菜、上海梅林、ST 南方等。(其中,保齡寶、量子高科這類以功能糖或益生元為主業的生物高科企業不應被界定為發酵調味品,因此,食品行業數據不夠準確)。
葡萄酒:產品營養價值較高等特性、消費升級、新消費階層的培育進展順利,洋酒刺激推動葡萄酒消費成為時尚等因素,共同構成驅動力。收入增速方面,呈現持續提速態勢,10年增長19.67%比09年的10.63%提高約9個百分點,11Q1增長32.63%比10Q1的19.19%提高約13個百分點;10年凈利潤增速30.49%,比09年的192%下降160個百分點,11Q1增長71%比10Q1的-32.48%高處100個百分點,出現這種大起大落情況的主因在于五家上市公司中除張裕A 提速和莫高股份比較穩定外,其他三家*ST 中葡、*ST 通葡和*ST 廣夏業績因債務重組成功而大幅增長,而主業基本沒有太多建樹,導致業績很不穩定。
(3)從資本市場角度分析,食品飲料行業也會成為資本市場既有防御性也有進攻性的行業。
5.重點推薦:保齡寶、五糧液、金種子酒、皇氏乳業、張裕A、山西汾酒、瀘州老窖等
選擇公司主要看行業是否符合健康導向、產品的目標群體與價格定位、營銷體系是否完善和執行能力是否強大、公司治理及管理水平是否較高或很高,核心觀察董事長和營銷體系及戰略安排。總體指標是考察六個鏈條(利益鏈、技術鏈、市場鏈、產業鏈、價格鏈和價值鏈)和八個突破(在營銷轉型、管理重構、產品創新、市場創造、產能擴張、價格提升、治理改善、資產重組等八個方面中的任何一個出現積極而重大轉折即有效突破),標的是全國化和區域性龍頭型企業。
6.風險提示:
食品飲料行業性的漲價被國家長期強制性限制,在成本推動情況下,利潤被吞噬;企業出現嚴重質量事故。
2010年行業整體收入和凈利潤分別增長23.15%和29.48%,低于全部A 股的33.98%和37.19%近11個和8個百分點,但與行業過去11年平均18.11%和23.9%相比分別高出5.04和5.58個百分點。11年行業一季度增速達27.84%和41.56%,與全部A 股增速27.64%和24.16%相比高出0.2個和17.4個百分點或72%。
比過去11年年度平均水平高出近10個和18個百分點,這在過去也是少見的。細分行業排名看,收入增長最快的前兩名是軟飲料和白酒,凈利潤增長最快的是食品綜合、乳品,白酒處于第三位31.85%,保持非常穩定的增長態勢。
追蹤過去11年的增長軌跡發現,收入增速基本維持在與20%相差5-10個百分點的區間內,但凈利潤增速則存在較大落差,2000-2010年分別為-1.62%、-10.63%、-17.98%、-44.61%、102.74%、15.58%、53.76%、58.9%、-10.85%、88.18%和29.48%,其中,2000-2003年連續四年加速虧損,2004年暴增至100%以上,之后回落至2005年的15%左右,然后再次爆發,2006-2007兩年增速超過50%,2008年的金融危機致使增速回落至-10%左右,但2009年暴增至88%以上。我們認為,2010年近30%的凈利潤增速基本反映了食品飲料行業的內生性增長水平。
從虧損情況看,10年有三個子行業虧損,分別是制糖(-87%)、調味發酵品(-12.2%)和軟飲料(-14.4%),制糖虧損主要原因在于甜菜糖企業收購不到原料導致產量減少、產品漲價跟不上原材料漲價導致毛利率下降等;其余行業虧損緣由主要是上游漲價成本高企而向下游轉移不夠等。從公司數量增減和盈虧情況看,10年行業上市公司達到60家,比09年增加7家,增幅13.2%;虧損家數均為6家,虧損面從09年的11.32%下降1.3個百分點至10%,但仍大幅高于全部上市公司5.25%虧損面;其中,只有ST 通葡連續兩年虧損,其他的則是扭虧為盈或變為虧損。
在上述對行業過去十一年的分析基礎上,考慮到隨著行業各方面的成長成熟,特別是食品飲料固有的消費剛性、上游漲價壓力減小、加上國家對消費特別是食品飲料行業的規范與鼓勵政策引導等因素,我們有理由預期11年食品飲料行業收入和利潤增長會全面好于2010年,部分行業甚至恢復到2007年的水平,進入一個持續、較高增長的新時期,而且未來五至十年都有可能維持這種態勢。
2.上市公司業績:10年茅臺和洋河繼續高居EPS 前兩名,雙匯和伊利收入最大,主業凈利潤增長最大的是維維和金種子酒。
10年每股收益最高的是貴州茅臺5.35元和洋河股份4.9元,也是全部A 股最高前兩名;凈利潤最多的是茅臺50億元和五糧液44億元;凈利潤增長最快的是啤酒花677%和蘭州黃河234%,但扣除后增長最快的是維維股份185%和金種子酒117%;收入最大前兩名是雙匯發展367億元和伊利股份296億元,收入增長最快的是洋河股份90%和維維股份67.75%,毛利率最高的依然是茅臺90.95%,其次為汾酒76.59%。
3.資本市場:2010年創造不少輝煌,但11年一季度跑輸大盤,反差鮮明。
2010年食品飲料整體上漲23.94%,高于全部A 股13.01%達10.93個百分點或84%。其中,金種子酒和古井貢酒以140%和138%的漲幅位居第36位和38位,許多公司漲幅十分可觀。但自11月下旬開始,行業持續低迷,2011年一季度以流通市值加權平均計算的成份區間漲跌幅分析,全部A 股上漲3.52%,食品飲料則下跌3.35%,跑輸大盤6.87個百分點或195%,形成強烈反差。
4.趨勢分析:行業持續較高增長會是未來五至十年常態,11年繼續看好白酒、乳業、食品和葡酒四個子行業
(1)正常情況下,食品飲料行業未來5-10年凈利潤總體將會持續較高增長,前三年可能30%以上,之后會穩定在25%-30%區間,底線為20%,不會太低。主要驅動因素包括:一是整體需求剛性大,其中酒類消費的彈性較大,季度有差異,但年度總量會填平補齊并增長;二是消費深化與升級,收入增長+消費增長;三是政策鼓勵與扶持;四是提價。主要壓力來自上游漲價過多而下游提價受政策局限,以及企業營銷不力等。
(2)繼續看好白酒、乳業、食品、葡萄酒四個子行業。業選擇標準有五個:第一,看收入與凈利潤兩個增速指標;第二,看同比和行業比,也可再看環比;第三,看行業排名,盡可能取前五,甚至前三;第四,看三個財務指標走勢:毛利率、凈利率和凈資產收益率的變動情況,以此排序;第五,盡可能參考各項指標的歷史平均水平與趨勢。
白酒:收入和凈利潤都在加速增長。收入增速方面,11Q1為49%,為行業最高,比全行業高出11個百分點左右;同比加快13.4個百分點,而且年增速也在加快,如10年35.67%比09年的27.15%加快8個百分點以上。凈利潤增速方面,11Q1實際上應該是增速第一(葡萄酒由于有ST 廣夏、中葡和通葡增速在80%以上增長,平均增速達到71%而超越白酒的49%。相對于白酒,國內葡萄酒上市公司優勢并不占優),毛利率、凈利率和凈資產收益率一直多年第一,有的甚至是A 股第一。主要上市公司有茅臺、五糧液、瀘州老窖、山西汾酒、古井貢酒、金種子酒、沱牌曲酒、酒鬼酒、伊力特等13家。
乳品:受行業整合政策及企業自身增長等驅動增速在加快。收入增速方面,11Q1增長26.87%,同比下降3個百分點,但凈利潤增速27.71%,比10Q1的-8.79%增長約37個百分點,09-10年凈利潤增速為13.89%和20.8%,同比增長提速非常明顯,而且11Q1利潤增速高于收入增速1個百分點,毛利率和凈利率處于上升趨勢,尤其是凈利率持續較大幅度上升,09、10、10Q1和11Q1凈利率為2.82%、3.34%、2.01%和2.07%,10年比09年增長18%,11Q1比10Q1增長3%。主要上市公司有伊利、光明、三元、皇氏乳業和貝因美。
食品:以健康、安全為主基調的新興食品制造產業成長空間廣闊。相關企業包括三全食品、洽洽食品、保齡寶、涪陵榨菜、上海梅林、ST 南方等。(其中,保齡寶、量子高科這類以功能糖或益生元為主業的生物高科企業不應被界定為發酵調味品,因此,食品行業數據不夠準確)。
葡萄酒:產品營養價值較高等特性、消費升級、新消費階層的培育進展順利,洋酒刺激推動葡萄酒消費成為時尚等因素,共同構成驅動力。收入增速方面,呈現持續提速態勢,10年增長19.67%比09年的10.63%提高約9個百分點,11Q1增長32.63%比10Q1的19.19%提高約13個百分點;10年凈利潤增速30.49%,比09年的192%下降160個百分點,11Q1增長71%比10Q1的-32.48%高處100個百分點,出現這種大起大落情況的主因在于五家上市公司中除張裕A 提速和莫高股份比較穩定外,其他三家*ST 中葡、*ST 通葡和*ST 廣夏業績因債務重組成功而大幅增長,而主業基本沒有太多建樹,導致業績很不穩定。
(3)從資本市場角度分析,食品飲料行業也會成為資本市場既有防御性也有進攻性的行業。
5.重點推薦:保齡寶、五糧液、金種子酒、皇氏乳業、張裕A、山西汾酒、瀘州老窖等
選擇公司主要看行業是否符合健康導向、產品的目標群體與價格定位、營銷體系是否完善和執行能力是否強大、公司治理及管理水平是否較高或很高,核心觀察董事長和營銷體系及戰略安排。總體指標是考察六個鏈條(利益鏈、技術鏈、市場鏈、產業鏈、價格鏈和價值鏈)和八個突破(在營銷轉型、管理重構、產品創新、市場創造、產能擴張、價格提升、治理改善、資產重組等八個方面中的任何一個出現積極而重大轉折即有效突破),標的是全國化和區域性龍頭型企業。
6.風險提示:
食品飲料行業性的漲價被國家長期強制性限制,在成本推動情況下,利潤被吞噬;企業出現嚴重質量事故。