從近日的市場表現來看，前期的強勢板塊均有明顯回調，上周五跌幅居前的行業指數就包括醫藥、電子元器件等，且食品飲料行業中的前期強勢股也出現調整。乳制品行業作為食品飲料的子行業，上半年走勢不僅強于大盤，且明顯強于整個行業，因而，我們預期該板塊近期有可能會加入強勢股補跌的隊列。不過，基于食品飲料行業中的大市值公司，如茅臺、五糧液[25.15 -2.52%]、瀘州老窖[28.93 -1.90%]等上半年的調整幅度均超過25%，本身存在超跌反彈的需求，再加之行業本身具備的防御性特征，我們預期下半年行業整體表現仍有望強于大盤。

　　消費全面恢復延續行業向好前景

　　2008年10月份以來，國家在行業監管和產業扶持方面陸續出臺了一系列旨在規范乳制品行業運作、并重建消費者信心的政策法律法規，從而對乳制品消費起到了積極的作用。根據國家統計局的數據，2009年我國乳制品產量同比上升12.87%；2010年前5月，全國乳制品產量同比增幅9.53%，產銷率達到100%，行業保持著良好的增長態勢。

　　從品種來看，在過去十年時間里，消費增速最快的是酸奶，增長了246%；其次是液體奶，增長了50%。眾所周知，乳制品消費具有明顯地跟隨收入增長而增長的特點。據國家統計局的數據顯示，按七等級收入分類法，最高收入城鎮居民人均乳制品消費量是最低收入城鎮居民乳制品消費量的三倍左右，而在肉、禽、蛋的消費中該比例關系大約是兩倍。未來隨著人均收入水平的不斷提高，我國人均乳制品的消費量必然將不斷上升。

　　目前，我國城鎮人口年均乳制品消費量為22.15千克/年，農村人口的人均乳制品消費量大約為3.3千克/年，而國際人均乳制品消費量為100千克/年，即使是與中國飲食習慣相近的日本、韓國等亞洲地區的人均消費量也已超過60千克/年，從這一差距來看，我國乳制品消費發展空間十分巨大。

　　而隨著我國乳制品產品質量標準的嚴格執行，困擾乳制品行業發展的食品安全問題將獲徹底解決，這將為乳制品未來消費提供了良好的氛圍。今年3月26日，衛生部頒布了乳品安全國家標準，該標準整合了現行乳品標準，擴大了標準的覆蓋范圍，突出了安全性要求，突出了與人體健康密切相關的限量，其中《生乳》（GB 19301—2010）和《生乳相對密度的測定》（GB 5413.33—2010）等檢驗方法標準自今年6月1日起實施；《巴氏殺菌乳》（GB 19645—2010）等乳品產品標準和《乳制品良好生產規范》（GB 12693—2010）等生產規范標準自今年12月1日起實施；《嬰兒配方食品》（GB 10765—2010）等嬰幼兒食品安全標準自2011年4月1日起實施，將促進行業長遠健康的發展。

　　不可忽視的成本壓力

　　由于三聚氰胺事件的影響以及國際奶粉價格的下跌，導致2009年國內原奶平均價格比2008年下降超過15%，從而帶動了乳制品行業銷售利潤總額率上升到5.65%。2009年乳品行業銷售收入同比增長5.9%,利潤總額同比增長88.3%，呈現利潤總額增速遠超銷售收入增速的良好態勢。

　　據悉，受累于大量低產奶牛被淘汰，2009年末全國奶牛存欄總數為12185萬頭，較2008年降低8.38%；但奶牛單產有所上升，全年原奶產量3650萬噸，較上年同期僅下降2.93%。隨著乳制品需求的恢復和奶牛養殖成本的上升，我國原奶價格呈現出恢復性上漲的態勢。截至2010年5月份，內蒙古、黑龍江、河北、山東、新疆、河南、陜西、遼寧、寧夏和山西等10個奶源主產省區原奶平均價格為2.83元/公斤；由于季節性因素，比4月份回落1.3%，但比2009年同期上升超過20%，比發生三聚氰胺事件之前的2008年5月份上升了2.5%。同期，全球乳制品價格上漲明顯，前4個月我國進口乳制品數量同比上升30.35%，進口金額同比上升81.46%。

　　而隨著原奶價格的上漲，乳品價格也有不同幅度的上升。據有關數據顯示，截至今年5月份，全國鮮奶零售價格平均上漲幅度為4%左右，奶粉價格同比上升幅度接近20%。據初步測算，液態奶銷售價格上漲0.5%可以抵消原奶價格上漲1%的影響。

　　2010年前兩個月乳制品行業收入同比增18.63%，由于成本上漲的影響，行業利潤總額同比增長8.99%，利潤總額增速較2009年有明顯回落。我們預計2010年上半年乳制品行業的毛利率將有所下降，未來乳制品企業有望通過產品結構調整以及減少促銷等方式消化成本上升的不利影響。

　　謹防短期補跌風險

　　消費的復蘇帶動了乳制品行業二級市場表現強勁，據WIND系統數據顯示，截至6月18日，上半年大盤下跌了22.5%，同期食品飲料行業指數下跌了12.71%，乳制品行業指數則僅下跌了0.97%，由此可見，乳制品行業成為市場下跌過程中的避風港。

　　從近期市場表現來看，前期醫藥、電子元器件等強勢板塊均出現明顯回調走勢。上周四及周五，醫藥股連續兩日領跌申萬23只行業指數；同時，食品飲料行業中的前期強勢股也開始調整。不過，基于食品飲料行業中的大市值公司，如茅臺、五糧液、瀘州老窖等上半年的調整幅度均超過25%，本身還具備一定的超跌反彈需求，再加之行業的防御性特征，故我們預期下半年行業整體表現仍有望強于大盤。

　　值得注意的是，乳制品行業作為食品飲料的子行業，走勢不僅強于大盤，而且明顯強于整個行業，我們預期近期也存在調整可能。但作為大眾消費品，乳制品行業受經濟波動影響相對較小，雖然短期成本上漲難以消化；但長期來看，良好的消費增長空間使得行業、特別是行業中的龍頭企業具有較強的抗風險能力。

　　從2009年全年來看，蒙牛、伊利、光明、三元的銷售收入分別為257.1、243.23、79.43、23.79億元，伊利蒙牛雙寡頭壟斷的局面在未來的1-2年內難以改變，光明的銷售變化值得關注，三元的發展之路還相當漫長。而在乳制品上市公司中，比較來看，伊利股份[28.78 -3.71%]的業務發展最為均衡，特別是伊利在奶粉業務方面的快速增長，這說明了公司更多地填補了三鹿奶粉退出后的市場份額。故在伊利股價大幅調整之后，伊利股份仍是行業中最值得關注的投資標的。