7月8日午盤13時，五糧液（000858行情,愛股,資金）突如其來的臨時停牌公告將投資者弄得頗為迷糊。而記者第一時間的征詢也未能獲得實質信息確認。公司方面僅稱,“目前信息僅限于公告，請注意后續公司公告。”

　　不過，坊間，關于整體上市的傳聞卻甚囂塵上。其中，理清其與進出口公司的關聯交易更成為市場關注焦點。

　　下午17時，五糧液終于就此前傳聞發布了一份簡短的公告。

　　據公告透露，“本公司現正與四川省宜賓五糧液集團有限公司籌劃合資設立‘宜賓五糧液酒類銷售有限責任公司’事宜，以徹底解決本公司與四川省宜賓五糧液集團進出口有限公司（下稱進出口公司）間存在的五糧液系列酒內銷、出口關聯交易，相關事項正在辦理中。合資設立公司事宜尚存在不確定性。”

　　“理清進出口公司關聯交易，表明五糧液高層已就整體上市進程作進一步推進。”成都某證券人士得此消息后如此反應。“但通過建立合資公司的方式，目前很多細節卻仍不明確，也很難評價。”

　　五糧液董秘彭智輔對此三緘其口。僅稱“很多工作還在進行當中，現不便透露”。

　　而上海某證券投資基金研究員則勸告記者，不要把事情想象得那么樂觀，在他看來，進出口公司利用結算差價從上市公司攫取十幾億元的利潤已經成為五糧液集團的生命線，此舉意味著五糧液集團自斷后路。

　　突如其來的整合

　　有消息靈通人士透露，五糧液股價于今年6月初開始異動，截至7月7日股價大漲了27％，其稱股價大漲的真實原因為，監管層十分關注五糧液與集團間的關聯交易問題，并表示，倘若不有效解決，管理層將采取必要措施。

　　或許是監管層的壓力，抑或是五糧液股權激勵解決等其他因素，促使其在許多人都認為不太可能的時候，最終祭出籌劃重大重組事項王牌。

　　公開資料顯示，作為五糧液最大的關聯問題——與集團進出口公司的關聯銷售，一直為市場所詬病。

　　據五糧液2008年年報顯示，2008年此項關聯高達41.65億，占到同類交易的52.49％，2009年，公司預計該項關聯交易額還將擴大到52億左右。多家券商報告曾預測，僅此項關聯交易的解決，將給五糧液截回10億左右的利潤。這將占到其2008年凈利的55％。

　　此前，有五糧液公司高管曾透露，由于集團進出口公司經營業務范圍較廣，五糧液不可能將其注入，只會進一步理順結算價格，實現市場化定價。而在酒類資產注入交易完成后，公司將與集團進出口公司商討新的結算價格，從而形成新的《內銷商品購銷協議》。

　　今年4月，盡管受市場對近40億酒類資產收購質疑，但其合并程序仍最終通過。而在去年底其調整結算價格后，該公司目前的提價趨勢也愈演愈烈。

　　“提價預期前解決進出口公司關聯交易，或許表明調整幅度將預期影響其五糧液的市場業績。”前述人士認為，受市場非議較多，下半年五糧液的預期提價將注定對全年業績產生重大影響。

　　不過，對于提價和此次理清關聯交易的關系，五糧液有關人士卻不愿置評。僅表示“公司將優先解決進出口問題，這才是影響其未來發展的重大事情”。

　　誘人的“肥肉”

　　無論是對五糧液集團來說，還是對市場中的中小投資者來說，進出口公司的歸屬都是一塊極其誘人的“肥肉”。

　　2008年，集團進出口公司五糧液酒銷售單價為418元/瓶，上市公司供貨單價約為226元/瓶，中間價差高達192元/瓶。

　　有業內人士預測，集團進出口公司2009-2011年間五糧液酒銷售價格將分別為448元/瓶、478元/瓶和508 元/瓶，其進銷差價預計將由2008年192元/瓶逐年縮小至148元/瓶、104 元/瓶和60元/瓶，但仍將獲得每年23.8億元、16.8億元和9.6億元代銷純利。

　　今年上半年，五糧液以自有資金向集團收購了酒類資產業務，3D公司、普光公司、普拉斯、神州玻璃、格拉斯公司等相關資產的收益從今年4月1日起并入會計報表，但這部分資產盈利能力非常一般。

　　據平安證券研究員文獻分析， 2008年前8個月，5家公司加總計算整體毛利率僅為14.8％，遠低于五糧液股份公司2008全年54.4％的水平。5家公司各類業務中，與酒業直接相關業務毛利率較高，是主要盈利來源， 如普位斯的盒體及袋子業務、瓶蓋類業務，3D的酒瓶業務等毛利率均高于40％，但其他業務盈利能力非常一般。

　　2008年前8個月年化ROE僅為6.3％。如果以評估前賬面價值計算，2008年1－8月，5家公司加總計算年化ROE僅為6.9％；以評估價值計算，年化ROE僅為6.3％，均遠低于五糧液股份公司2008全年17.3％的水平，且呈逐年下降之勢。

　　山西證券研究員羅胤指出，五糧液前次完成的資產注入重在理順關系，五糧液集團中為五糧液提供配套產品的產業鏈群體進入五糧液，只能解決公司一半以上的關聯采購問題，而進出口公司結算價格調整才是關鍵。

　　據其分析，2008年與進出口公司的關聯銷售交易41.36億元，占總銷售關聯交易比重99.31％，在高價位酒營業收入中占到近七成，占2008年總營業收入的半數以上。從關聯銷售方面來看，進出口公司長期以來都是公司最大的交易關聯方，對公司業績起著舉足輕重的作用。 
 作者：張建 朱益民