短期波動不改長期向上趨勢

 
2006年食品飲料行業受業績增長和估值提升影響，漲幅為180%，居各行業年度漲幅之首。2007年1月Wind食品飲料指數漲幅25%，行業龍頭公司漲幅更大。食品飲料行業的短期估值吸引力已減弱，但從長期看，估值仍具吸引力。

估值仍有吸引力

從國際同類公司比較看，PEG指標仍有吸引力。雖然目前A股食品飲料行業整體PE居高，但長期PEG指標低于歐美市場同類公司，仍有估值吸引力。國內A股食品飲料重點公司未來4年加權平均PEG為1.71，低于歐美市場同類公司2007-2010年PEG約2.12的平均水平。單獨看白酒行業，A股重點公司市值加權平均PEG約1.74，低于歐美市場烈性酒加權平均PEG約2.08的估值水平。

從海外食品飲料公司成長歷程看，相對穩定增長階段賦予高估值。當公司的凈利潤（剔除非經常性損益）增速處于相對穩定增長階段，比如帝亞吉歐（2001-2003年）、可口可樂（1991-1997年）、百威（1998-2004年），對應PE也較高，這段時間內其股價漲幅也遠遠超越指數的漲幅。

股權激勵和資產整合預期也是提升估值的兩大因素。在全流通背景下，大股東資產注入和整合、管理層股權激勵等措施都能激發企業的活力，從而帶來估值提升的機會。瀘州老窖的股權激勵方案已獲市國資委批準，等待上報省國資委審批，也有部分名白酒公司存在股權激勵或資產整合的可能性。

兩稅合并對行業整體來說是利好。“兩稅合并”后，內外資企業所得稅稅率為25%。以2005年報數據計算，食品飲料行業平均實際稅率：白酒（37.6%）、葡萄酒（29.3%）、啤酒（26.7%）、黃酒（24.2%）、乳制品（25.4%），白酒行業將從名義稅率下降中受益。不過需要說明的是：母公司雖執行33%所得稅稅率，但并表的子公司有可能享受稅收優惠，執行15%所得稅稅率；而母公司享受稅收優惠，不代表其全部并表利潤都是這個稅率，可能部分子公司實行33%稅率。

繼續保持增長趨勢

白酒行業2006年收入增長34%。2006年酒類主要子行業收入增長約16-30%，維持了2002年以來的高增長：白酒（34.4%）、葡萄酒（26.6%）、啤酒（15.9%）、黃酒（31.0%）。支撐行業高速增長的因素為：居民收入提高所帶來的消費結構升級，消費習慣逐步“趨優消費”。

目前中高收入人群占總人口的39%，預計2010-2015年，這一比例將上升4個百分點達到43%，中高收入人群數量增多為消費升級提供了基礎。2006年高檔名白酒的放量增長、葡萄酒廠商壓縮低價位酒，高檔純生啤酒銷量增加，中高檔黃酒區域銷量持續增加等現象均集中體現了“趨優消費”。

雖然白酒消費面臨來自健康和其他酒種替代的挑戰，尤其是高檔名白酒發展最為成熟，具有奢侈消費品特性，白酒消費逐步從低檔向中高檔開始變遷。銷量趨于穩定，但銷售均價增速處于較高水平：白酒（18%）、葡萄酒（21%）、啤酒（9%）、黃酒（13%）。

春節消費火爆的預期。每逢佳節喜事，“無酒不成席”形成了一種民俗，尤其白酒具有幾千年的消費文化。春節臨近，酒類消費將有火爆的預期。在未來幾年GDP能保持8-9%增速的背景下，隨著商務活動和居民外出就餐次數增多，餐飲消費總額趨于穩定增長，餐飲業酒飲檔次和價格均較高，有力地促進了酒類的收入提升。

景氣度回升，提價預期。2006年白酒行業景氣度回升，行業應收賬款增速降低，虧損企業數占比重逐步下降。2003年以來，白酒行業毛利率逐步提升，各方面指標均顯示出白酒行業景氣度在逐步回升之中，白酒行業的上市公司多為行業龍頭，品牌和市場管理優勢明顯，預計盈利增長更加突出。

由于成本上升，2005年以來一些大型白酒廠商紛紛提價。2006年初，五糧液首次高端酒提價，從每瓶10元上漲到60元，先后經過三次提價，高檔酒的價格比以往已經高出10%。2006年2月，貴州茅臺宣布出廠價格平均上調15%，漲價幅度為30～40元/瓶。2007年1月，貴州茅臺公告適當上調茅臺年份酒的出廠價格，預計此次提價對公司2007年收入的影響約在3%以內。

2006年高檔酒提價反而沒有帶來銷量的下降，反映了消費者對價格敏感度不是太高，同時提價也印證了名白酒消費結構升級的判斷，預計春節后部分酒廠還有漲價的可能性。