投資要點(diǎn)    成長(zhǎng)路徑清晰,未來(lái)打造多元化調(diào)味品企業(yè)。長(zhǎng)期來(lái)看,公司有意把美味鮮經(jīng)營(yíng)成為集調(diào)味品、廚房佐餐食品為一體的多元化企業(yè)。

    公司規(guī)劃“三步走”戰(zhàn)略:(1)利用中山基地完成調(diào)味品產(chǎn)能擴(kuò)張,利用“廚邦”與“美味鮮”醬油形成品牌組合打開(kāi)市場(chǎng)。(2)利用陽(yáng)西基地復(fù)制中山模式,以醬油為主、其他調(diào)味品為輔,繼續(xù)擴(kuò)大產(chǎn)能,搶占市場(chǎng)。(3)通過(guò)現(xiàn)有的品牌、網(wǎng)絡(luò)、渠道等,利用陽(yáng)西資源,進(jìn)行產(chǎn)品多元化戰(zhàn)略,發(fā)展水產(chǎn)品、農(nóng)產(chǎn)品等廚房佐餐食品。目前公司已完成第一階段,陽(yáng)西基地一期6萬(wàn)噸調(diào)味品產(chǎn)能將于2014年達(dá)產(chǎn)。    醬油持續(xù)走中高端路線,毛利率繼續(xù)提升。公司醬油占調(diào)味品比重70%,主打特級(jí)醬油,以高鮮度為特征,人為制造差異化,原因在于:(1)中高端醬油符合調(diào)味品結(jié)構(gòu)升級(jí)趨勢(shì);(2)有意避免與海天在中低端價(jià)位產(chǎn)生競(jìng)爭(zhēng)。公司未來(lái)堅(jiān)持走中高端路線,一方面重點(diǎn)發(fā)展鮮味醬油市場(chǎng),鞏固優(yōu)勢(shì)陣地;另一方面繼續(xù)產(chǎn)品升級(jí),新品“純釀”以天然化(不含味精、防腐劑、添加劑等)為賣點(diǎn),350ml 零售價(jià)17-19元,定位超高端,但估計(jì)短期難以放量。持續(xù)進(jìn)行的中高端路線將帶來(lái)毛利率持續(xù)提升,預(yù)計(jì)13年調(diào)味品毛利率將提升1.2個(gè)pct至30%。   

    核心區(qū)域渠道下沉穩(wěn)扎穩(wěn)打,非核心區(qū)域以點(diǎn)突破強(qiáng)勢(shì)擴(kuò)張。廣東省為傳統(tǒng)優(yōu)勢(shì)區(qū)域,收入占比40%以上,其中珠三角市場(chǎng)已做深做透,粵東及粵西渠道仍將進(jìn)一步下沉,13年廣東收入應(yīng)可增長(zhǎng)20%。核心地區(qū)其他四省(廣西、海南、福建、浙江)收入占比40%,未來(lái)渠道也將下沉到縣級(jí)。非核心區(qū)域公司采取優(yōu)先突破重點(diǎn)地區(qū),在華北、東北地區(qū)進(jìn)行擴(kuò)張。預(yù)計(jì)13年非核心區(qū)域收入增速可達(dá)40%,其中東北地區(qū)收入在1億以上,增長(zhǎng)較快。非核心地區(qū)未來(lái)可能成為公司收入增長(zhǎng)的爆發(fā)點(diǎn)。    預(yù)計(jì)14年地產(chǎn)業(yè)務(wù)可能放緩。判斷來(lái)自于:(1)“匯景東方”一期項(xiàng)目已售賣近1/2,目前地產(chǎn)周邊配套設(shè)置不完善,房?jī)r(jià)不高,公司銷售意愿并不十分強(qiáng)烈。(2)二期14年開(kāi)盤,當(dāng)年收入不會(huì)確認(rèn),因此14年不會(huì)有大量房地產(chǎn)結(jié)算收入。往15年后看,隨著深中大橋的開(kāi)工,深圳與中山路程的縮短將拉動(dòng)中山地區(qū)的房?jī)r(jià),同時(shí)匯景東方周邊配套建設(shè)逐漸完善,公司房地產(chǎn)業(yè)務(wù)將可能回暖。    維持“推薦”評(píng)級(jí)。預(yù)計(jì)公司13-15年實(shí)現(xiàn)每股收益0.24、0.32和0.42元,同比分別增51%、32%和34%,最新收盤價(jià)對(duì)應(yīng)的PE 分別為45、34和25倍;分部來(lái)看,2013年調(diào)味品貢獻(xiàn)EPS 為0.23元;地產(chǎn)為0.02元。未來(lái),公司調(diào)味品成長(zhǎng)路徑清晰,維持“推薦”評(píng)級(jí)。    風(fēng)險(xiǎn)提示:食品安全事件引發(fā)公眾對(duì)產(chǎn)品的擔(dān)憂。