2008年7月10日至8月8日，商品價(jià)格全線大幅下跌，CRB指數(shù)從615點(diǎn)的歷史峰值下跌了17%，其中國(guó)際油價(jià)從近150美元的歷史最高下跌了21.8%，創(chuàng)2001年10月以來(lái)本輪牛市最大跌幅。那么，這是否意味著牛市的結(jié)束，抑或只是一次中期調(diào)整呢？

　　跌勢(shì)應(yīng)屬“中期調(diào)整”

　　以CRB指數(shù)回落為代表的本輪商品跌勢(shì)，從性質(zhì)上而言是牛市的中期調(diào)整，而非牛市結(jié)束。這是因?yàn)椋?/p>

　　從歷次商品牛市的長(zhǎng)期上升過(guò)程來(lái)看，期間至少有一次（或多次）年度下跌的中期調(diào)整，之后CRB指數(shù)將進(jìn)入再創(chuàng)新高的又一個(gè)主要上漲階段，即商品的長(zhǎng)期牛市至少有兩個(gè)主要上漲階段。實(shí)際上，股票、外匯和債券等長(zhǎng)期牛市都具有這種特征，這反映了資產(chǎn)價(jià)格長(zhǎng)期趨勢(shì)的基本屬性，值得投資者深思。毫無(wú)疑問(wèn)，本輪商品牛市目前只進(jìn)行了第一個(gè)主要上漲階段。

　　從商品的基本使用價(jià)值看，需求的最大變化來(lái)自于生活方式、水平的改變與提高，而后者來(lái)自于經(jīng)濟(jì)長(zhǎng)期增長(zhǎng)帶給個(gè)人、家庭的收入增加和財(cái)富積累，直接體現(xiàn)在工業(yè)化和城市化的進(jìn)程中消費(fèi)行為的升級(jí)，典型代表之一是汽車的使用不斷增加。與1900-1920年、1933-1953年和1971-1980年的前三次商品牛市一樣，本次商品牛市的產(chǎn)生背景是以中國(guó)為代表的新興國(guó)家開(kāi)始逐步實(shí)現(xiàn)工業(yè)化和城市化。

　　需要指出的是，大量人口生活水平和方式的變化和提高具有不可逆性，所以商品牛市一旦爆發(fā)后漲幅大、持續(xù)時(shí)間長(zhǎng)。前三次商品牛市，CRB指數(shù)分別上漲約400%、超過(guò)450%和346%，平均持續(xù)了16年多。不考慮礦產(chǎn)品總儲(chǔ)量和耕地面積擴(kuò)大的潛力下降影響，僅在人口數(shù)量方面，中印兩國(guó)的人口就大大超過(guò)前三次牛市之時(shí)，所以本輪商品牛市的長(zhǎng)期潛力相當(dāng)可觀。

　　從另一個(gè)角度看，整體商品的長(zhǎng)期平均生產(chǎn)成本大幅提高也支撐著商品價(jià)格。如陸地和近海的原油生產(chǎn)成本為30-40美元，與過(guò)去40年售價(jià)峰值的水平持平，糖的生產(chǎn)成本為10美分/磅，較歷史平均水平提高了近1倍。這將限制增產(chǎn)的擴(kuò)大。

　　此外，經(jīng)濟(jì)成長(zhǎng)下降雖使得需求不再保持高增長(zhǎng)，但卻仍可保持基本的增長(zhǎng)狀態(tài)，這是因?yàn)槿藗兩罘绞胶退降奶岣?。以中?guó)的汽車消費(fèi)為例，城市空間和交通距離不斷擴(kuò)大，汽車開(kāi)始成為基本的生活需要。即使中國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)下降，汽車消費(fèi)的增加也難以停止，因?yàn)槿藗兛梢詰{借個(gè)人、家庭甚至雙方父母的當(dāng)期收入增加，以及5年、10年的長(zhǎng)期收入積累來(lái)購(gòu)買汽車（住房上的這種消費(fèi)行為更加突出），從而使得原油等商品的需求保持增長(zhǎng)狀態(tài)。

　　概括地講，在股市由牛轉(zhuǎn)熊的情況下，商品牛市仍然可以得以延續(xù)，是經(jīng)濟(jì)長(zhǎng)期發(fā)展的必然結(jié)果——本質(zhì)上，是經(jīng)濟(jì)長(zhǎng)期發(fā)展成果在企業(yè)利潤(rùn)和個(gè)人收入這兩個(gè)既有聯(lián)系、又有矛盾的方面上的交替體現(xiàn)：體現(xiàn)在前者，表現(xiàn)為股票牛市，體現(xiàn)在后者，則為商品牛市。可見(jiàn)，商品市場(chǎng)的長(zhǎng)期供求關(guān)系雖然難以保持過(guò)去6年多來(lái)的嚴(yán)重緊張狀況，但仍可以保持基本的供不應(yīng)求、或緊平衡的態(tài)勢(shì)。

　　從貨幣因素看，近期美元的上升更多屬于貶值周期中的反彈，而不是升值周期的開(kāi)始。這一是因?yàn)槊绹?guó)對(duì)外貿(mào)易仍保持赤字狀態(tài)，同時(shí)由于經(jīng)濟(jì)放緩以及刺激經(jīng)濟(jì)措施的開(kāi)支，07/08財(cái)政年度的赤字從今年1季度的縮減趨勢(shì)轉(zhuǎn)為擴(kuò)大，7月底，布什政府宣布本財(cái)年預(yù)算赤字從年初的2440億美元擴(kuò)大到3890億美元。二是因?yàn)楫?dāng)前美元指數(shù)處在歷史低值區(qū)，其上升帶有相對(duì)優(yōu)勢(shì)的成分。例如在美國(guó)經(jīng)濟(jì)下滑和利率下調(diào)“雙提前”的情況下，只要?dú)W洲經(jīng)濟(jì)下行風(fēng)險(xiǎn)上升、與美國(guó)的利差不繼續(xù)擴(kuò)大，都將促使美元上漲（歐元兌美元的權(quán)重為美元指數(shù)中的最大，高達(dá)57.6%）。而在美國(guó)經(jīng)濟(jì)總體下降并面臨衰退風(fēng)險(xiǎn)，“雙赤字”長(zhǎng)期存在的狀況下，美元難以徹底扭轉(zhuǎn)弱勢(shì)。

　　回顧1980-1985年和1995-2001年，兩次美元牛市都是在長(zhǎng)期盤(pán)整的基礎(chǔ)上發(fā)展而來(lái)，即熊牛轉(zhuǎn)換有一個(gè)長(zhǎng)期過(guò)程，期間內(nèi)低點(diǎn)被多次觸及。因此，即使當(dāng)前美元的上漲屬于向新一個(gè)升值周期的發(fā)展，年內(nèi)目前的低點(diǎn)標(biāo)志著2002年以來(lái)貶值周期的結(jié)束，仍可認(rèn)為這一次的熊牛轉(zhuǎn)變同樣將有一個(gè)長(zhǎng)期反復(fù)過(guò)程，即美元指數(shù)重新觸及低點(diǎn)的下跌過(guò)程將再次起到支撐商品價(jià)格的作用。

　　支持商品牛市將繼續(xù)的理由還有：2008年7月，美國(guó)消費(fèi)者物價(jià)指數(shù)CPI同比上漲5.6%，為1991年2月以來(lái)的最高，從美國(guó)CPI月同比增幅的變化情況看，兩位數(shù)的CPI增速終將到來(lái)，高通脹時(shí)期的商品投資價(jià)值將得到體現(xiàn)，即商品的金融屬性將更多基于高通脹體現(xiàn)出來(lái)。

　　最后要指出的是，對(duì)于CRB指數(shù)未來(lái)的第二個(gè)主要上漲階段，長(zhǎng)期供求關(guān)系的確不再嚴(yán)重緊張，但在供不應(yīng)求的基本狀況難以徹底否定、金融屬性重新體現(xiàn)、價(jià)格仍保持長(zhǎng)期上升趨勢(shì)的背景下，資金做多的總體趨向宜予重視。事實(shí)上，近期指數(shù)基金在白糖和鋅這些價(jià)格回落到長(zhǎng)期平均生產(chǎn)成本區(qū)域、長(zhǎng)期供求關(guān)系具有利多轉(zhuǎn)變基礎(chǔ)等品種上已經(jīng)維持了歷史高水平的持倉(cāng)。

　　“調(diào)整”底部尚待確認(rèn)

　　中期調(diào)整何處結(jié)束？最近的大幅下跌，使得CRB指數(shù)從今年7月份615點(diǎn)峰值開(kāi)始中期調(diào)整的機(jī)會(huì)較1個(gè)月前有相當(dāng)大的增加，但仍有待進(jìn)一步的確認(rèn)。

　　根據(jù)目前的情況，以615點(diǎn)作為CRB指數(shù)在牛市第一個(gè)主要上漲階段中的最高點(diǎn)來(lái)評(píng)估，中期調(diào)整的低點(diǎn)有相當(dāng)大的可能將至少回落到450點(diǎn)水平，并有望進(jìn)一步下降到400點(diǎn)水平，350點(diǎn)的低水平為下線，不完全排除，并可以結(jié)合油價(jià)和銅價(jià)是否分別回落到80美元和4000美元附近水平來(lái)觀察。

　　此外，歷史上，CRB指數(shù)中期調(diào)整的結(jié)束與美國(guó)股票指數(shù)階段性低點(diǎn)的出現(xiàn)直接有關(guān)，這可以看作是商品需求保持增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)得到了最后的證實(shí)。對(duì)此，標(biāo)準(zhǔn)普爾500指數(shù)回落到2002年最低768點(diǎn)處重新出現(xiàn)的上漲，最有可能促使或幫助確認(rèn)CRB指數(shù)中期調(diào)整的結(jié)束。

　　在商品牛市的中期調(diào)整階段，既可以賣出長(zhǎng)期上升潛力小、下跌幅度大的單個(gè)弱勢(shì)品種，更要重視針對(duì)當(dāng)期供求過(guò)剩導(dǎo)致價(jià)格回落到長(zhǎng)期平均生產(chǎn)成本區(qū)域內(nèi)、而長(zhǎng)期供求關(guān)系具備利多轉(zhuǎn)變基礎(chǔ)、價(jià)格向上發(fā)展空間大的單個(gè)長(zhǎng)線看漲品種的戰(zhàn)略性做多機(jī)會(huì)，因?yàn)橹笊唐放Ｊ袑⒂瓉?lái)下一個(gè)主要上升階段。