白糖9月份合約的期貨價格，從2008年12月時歷史低價的每噸2900多元攀升至去年11月中旬巔峰時的7500多元，僅用了兩年不到時間。而在高燒不退的糖價被神化為“糖高宗”、“糖玄宗”的過程，也正是以甜菜制糖的大型國有上市公司中糧屯河（600737.SH）試水白糖套期保值業(yè)務(wù)，由小有收獲演化為騎虎難下之勢。

　　2011年1月11日，中糧屯河在其第六屆董事會第八次會議上，審議通過了“白糖期貨業(yè)務(wù)操作資金由6億元翻番增至12億元”的議案。

　　不過，就在2007年1月，董事會最初批準(zhǔn)的操作資金僅為1億元。而兩年后的2009年4月，該授權(quán)已增至2億元，9個月后（2010年1月）又進(jìn)一步增至4億元。到了去年10月底，也是多空激戰(zhàn)于糖價巔峰的前夕，可用于期貨操作的資金已提高至6億元。

　　從2009年4月到今年1月，不到2年時間，中糧屯河可進(jìn)入白糖期貨市場的資金，經(jīng)董事會3次擴(kuò)大授權(quán)，已由2億元猛增至12億元。可操作資金的增幅，遠(yuǎn)超過糖價的飛漲速度！

　　某期貨公司首席風(fēng)險官日前向《第一財經(jīng)日報》記者解釋，套保客戶動用資金“被”增加的原因可能有三：價格上漲、保證金比例提高及浮動虧損加大。

　　中糧屯河期貨業(yè)務(wù)主通道——中糧期貨經(jīng)紀(jì)有限公司網(wǎng)站公示，按去年11月底以來白糖客戶16%的標(biāo)準(zhǔn)保證金要求，及鄭商所白糖期貨建倉均價每噸7000元計，12億元應(yīng)足夠滿倉持有12萬多手（每手10噸）白糖期貨空單。

　　2009年年報顯示，中糧屯河計劃2010年生產(chǎn)白砂糖不超過33萬噸，包括主打產(chǎn)品的番茄醬35萬噸在內(nèi)，預(yù)計實現(xiàn)總銷售收入不超過36億元。事實上，2010年半年報披露，公司上半年甜菜制品銷售收入僅6.03億元，即其上半年的白糖銷售量按當(dāng)時現(xiàn)貨價每噸約5000元計也不過12萬噸。

　　2009年年報顯示，截至資產(chǎn)負(fù)債表日，中糧屯河持有的尚未平倉遠(yuǎn)期商品合約的時期與未來白糖的銷售時點相一致，被套期的白糖預(yù)期銷售時間為2010年1月至2011年5月。即其空頭頭寸，已可覆蓋一年半左右的白糖現(xiàn)貨生產(chǎn)、銷售。而鄭商所每日公告的“套期保值持倉數(shù)量表”顯示，中糧期貨席位近期白糖各月合約的空頭套保頭寸總量一直穩(wěn)定在2萬手左右。業(yè)內(nèi)相信，這些頭寸的九成以上應(yīng)歸屬中糧屯河。

　　而中糧屯河2010年半年報中關(guān)于同一集團(tuán)內(nèi)關(guān)聯(lián)交易的信息披露顯示，截至去年6月底，存放于中糧期貨的保證金達(dá)2億元，與2009年底的水平相差不多。2009年6月底為7800萬元，2008年則在3000萬元左右。

　　如按外界推測中糧屯河目前持有2萬多手空單，其所必需的保證金量即使加上一定的準(zhǔn)備金也不過3億至4億元。另據(jù)該公司去年11月底發(fā)布的向北海華勁糖業(yè)有限公司購買蔗糖的關(guān)聯(lián)交易公告，預(yù)計2010年12月至2011年12月之間向北海糖業(yè)購買金額不低于1.5億元的蔗糖以替代優(yōu)質(zhì)且運(yùn)輸不便的甜菜糖用于套保空頭的交割。但這些總共五六億元的用途，仍與12億元的額度有很大差距。

　　事實上，中糧屯河2010年三季度報中的“其他流動負(fù)債”項目已顯示，其白糖套保浮虧去年9月底高達(dá)1.06億元。而此前已平倉的虧損額，業(yè)內(nèi)早有猜測應(yīng)以億元計。

　　按一般的保值運(yùn)作經(jīng)驗，用于風(fēng)險管理和確保目標(biāo)期內(nèi)生產(chǎn)經(jīng)營平穩(wěn)進(jìn)行的套保業(yè)務(wù)，在期貨頭寸上出現(xiàn)較大虧損并不可怕。但在保值操作中，已發(fā)現(xiàn)走強(qiáng)的市場與年初不樂觀的預(yù)計相反時，還在加碼持倉，這就與減倉以控制期貨虧損的業(yè)內(nèi)通行做法相背。

　　已持有大量空頭的中糧屯河目前似乎有著騎虎難下的苦衷。這是一些業(yè)內(nèi)資深人士的猜測。

　　就在去年10月及不久前剛舉行的中糧屯河增加白糖期貨業(yè)務(wù)操作資金議案的兩次通訊表決中，作為獨立董事的齊亮均以“議案提供的數(shù)據(jù)資料不足以讓本人做出專業(yè)判斷”為由選擇了棄權(quán)。而公開資料顯示，現(xiàn)為銀河證券副總裁的齊亮曾任職有關(guān)券商研究所的負(fù)責(zé)人。這樣的“表態(tài)”很值得玩味。

　　值得注意的是，二級市場上，中糧屯河（600737.SH）股票17日跌停后昨日繼續(xù)跳空低開，收盤重挫5.41%，近兩個交易日跌幅遠(yuǎn)超大盤。