燕京啤酒國企改革方向明確。燕京啤酒是國內唯一一家沒有外資背景的中國啤酒企業,是北京市政府所屬企業,股權集中度高。國企改革洪流下,國內酒類企業國企改革事件層出不窮,面對啤酒行業增速放緩現狀,公司引入戰略投資者并實行混合所有制是大概率事件,并且2014年6月,北京啤酒啤酒公司明確表示將在3年內提出股權激勵預案百威米勒合并,或將營造行業新格局。2014年和2015年前三季度啤酒產銷量連續負增長,啤酒量增見頂,并且在人均啤酒消費量和消費人群難有大幅增長的情況下,啤酒行業未來銷量增幅不大,行業利潤逐漸下滑。百威米勒合并,格局穩定后,市場集中度更加集中,有利于改善市場的無序競爭狀態,帶來內生和外延性的增長動力,改善運營效率,降低費用率。

    啤酒行業盈利有望改善。國內啤酒的噸酒價格與國外存在較大差距,噸酒價格提升空間大;大麥占啤酒的生產成本30%左右,我國的大麥主要依靠進口,在國際大麥市場供求弱平衡狀態下,大麥價格有望穩中有降。

    產品升級助力噸酒收入提升。公司北京、廣西市場穩固,利潤率穩步提升,隨著公司加大鮮啤、白啤等中高端產品的推廣,其占比不斷提升,噸酒價格不斷提升,目前公司噸酒價格仍低于國內市場平均價格,因此存在較大提升空間。

    估值與建議:我們預計燕京啤酒15-17年EPS分別為0.27元、0.32元,0.37元。考慮到公司盈利改善的空間和國企改革預期,給予2016年32倍PE,目標價為10.24元,首次覆蓋給予“增持”評級。