投資要點：

消費品零售總額持續快速增長占GDP比重逐步加大。07年截至8月份消費品零售總額已經實現5.62萬億元，同比增長15.7%，比06年末增長加快2個百分點。消費品零售總額在04年緩慢增長2年之后07年有逐步加速跡象。

城鄉居民收入不斷提高及城市化進程加速消費升級初步形成。2007年上半年城鎮居民人均收入已達7052元，同比增長達到17.59%，到07年上半年的數據顯示增長有加速跡象。

酒精飲料行業仍處于高度景氣期。企業數量穩步增加，虧損企業數量及虧損面在不斷下降行業吸引力逐步提升。行業銷售收入和利潤額在2003年初也開始步入增長。到07年前八個月，行業利潤增速達到44.95%，整個行業利潤情況進入井噴階段。

屠宰及肉制品加工行業成本壓力逐步趨緩毛利率有望提升。豬肉價格已經在8月觸高之后逐步回落，截止到10月末生豬肉價格已經回落到16元/公斤水平。行業平均毛利率截止到8月數據顯示已經回升到10.03%。我們估計豬肉價格明年仍有繼續下降趨勢，并維持在14元每公斤的05年年中水平。

乳制品行業短期看調價長期看整合。國內乳制品價格來看仍遠低于國外進口價格，預計年末及明年乳制品價格有較大的提價空間和可能。從光明乳業自07年10月開始把巴氏奶和鮮奶價格提高10%，似乎已經預示著行業提價即將開始。

從短期估值角度來看食品飲料行業已經不再便宜。食品飲料行業07動態PE為76.13倍，在23個行業中市盈率水平位列第一。。從靜態市盈率來看已經處于高位，但是如果已發展的眼光來看以及與美國鼎盛時期行業PEG比較來看，龍頭企業估值依然合理。

投資策略：抵御高估值尋找高增長。高成長將成為抵御高估值及市場風險的最好選擇，時間是高成長公司最好的朋友。行業龍頭成為積極防御的最佳品種。

宏觀經濟篇——消費漸成拉動經濟增長主要動力之一

食品飲料作為消費品行業，其增長受到諸多因素影響，這些因素包括宏觀經濟增長、消費在宏觀經濟中的地位、消費群體收入以及各消費群體數量變遷等，這些外部因素成為食品飲料行業增長的主要外部推動力量，并最終決定行業的發展。

一、消費品零售總額持續快速增長占GDP比重逐步加大

2006年中國國內生產總值20.9萬億元，其中消費品零售總額實現7.64萬億元，同比增長13.7%。到07年截至8月份消費品零售總額已經實現萬5.62億元同比增長15.7%，比06年末增長加快2個百分點。消費品零售總額在04年緩慢增長2年之后07年有逐步加速跡。

消費在GDP比重在2004年大幅增長之后，在07年再次大幅躍升，07年上半年消費品零售總額占GDP比重已經由06年末的35.5%大幅躍升到39.38%。消費對經濟的拉動作用近年來體現已經越來越明顯。隨著奧運及世博會等重大事件的推動作用，未來幾年中國宏觀經濟仍將保持快速增長。隨著啟動內需政策的成果的顯現，消費對經濟的貢獻也必將逐步加大。這都為食品飲料行業快速發展奠定了堅實基礎。

二、城鄉居民收入不斷提高及城市化進程加速消費升級初步形成

2006年城鎮居民人均可支配收入已經達到11759元，比上年增長12.07%，人均收入折合美元已達1500元，到2007年上半年城鎮居民人均收入已達7052元，同比增長達到17.59%。城鎮居民收入已經連續近六年兩位數增長，到07年上半年的數據顯示增長有加速跡象，（見圖三）。07年上半年鄉村居民人均可支配收入也已達2111元，同比增長17.47%，增長也呈現加速跡象。

同時，城鄉居民人均可支配收入增長速度近年增長速度要快于GDP增速，考慮到目前啟動內需及一些收入分配政策的調整，預計未來收入增速仍將保持快于GDP增速增長。

恩格爾系數50%以上為溫飽，40—50%之間為小康，30%—40%之間為富裕，30%以下為最富裕。截至2006年城鎮居民恩格爾系數為35.8%，已經步入富裕，而鄉村恩格爾系數截至2006年也已經下降到43%已經步入小康并接近富裕型群體，估計到2010年鄉村居民也將步入富裕型社會。

城鎮居民比重近幾年也以每年增加1.5個百分點的速度持續增加。到2006年城鎮人口比重已經達到43.9%。每年全國城鎮人口凈增加1500萬左右，人類歷史上最大也是最快的城市化在中國發生。

城鄉消費由于收入水平不同在結構上有很大差異，以肉食為例，2004年肉類消費量城市是農村的1.55倍，而家禽消費量是農村的2.71倍。說明城市化進程對消費增長有很大的促進作用。

從國國際經驗來看，在人均GDP超過1000美元時，消費進入一個高增長時期，并且伴隨著消費升級發生。我國到2006年人均GDP已經達到2136美元，城鎮人均可支配收入到2006年也已經達到1565美元。同時恩格爾系數的變化也進一步說明我國已經逐步接近富裕型社會。這些都預示著我國消費將步入一個高速發展階段，同時將伴隨著消費方式的轉變，從過去追求溫飽的大眾化消費到追求精神享受的高檔化的奢侈品消費的升級。

行業篇

一、酒精飲料行業——高位景氣運行

酒精飲料行業概況

酒精飲料行業仍處于高度景氣期。企業數量從2004年開始穩步增加，說明行業吸引力逐步提升。同時虧損企業數量及虧損面在不斷下降，截至2007年8月全國酒精飲料行業僅有372家企業虧損，虧損企業僅占全部酒精飲料企業的18.38%。這說明酒精飲料行業從2004年開始進入景氣期，并且景氣程度這幾年在逐步提升。

行業銷售收入和利潤額在2003年初也開始步入增長。行業收入02年增長4.3%，到03年增長達到11.24%。從05年開始進入加速階段，收入增速達到20.63%，截止到07年8月份增速更是達到25.8%。利潤增速體現得更加明顯，03年增速達到30.77%，到07年前八個月，行業利潤增速達到44.95%，整個行業利潤情況進入井噴。預計08年行業依然處于高度景氣增長階段，考慮到08年1月開始兩稅合并，預計行業企業利潤增長幅度有望達到50%。

在行業收入大幅增長的同時，全行業盈利能力在07年也迎來拐點。2006年末數據顯示全行業毛利率為34.26%，截至07年8月行業毛利率小幅提升到34.83%，盡管提升幅度不大，但是在行業毛利率連續4年下降情況下重新提升意義重大。我們有理由相信在08年在成本壓力有限、價格逐步提高以及產品逐步升級情況下，毛利率將會繼續提升，從而進一步帶動行業利潤增速上一個新臺階。

白酒行業產銷量在04年出現拐點，到07年8月份產銷量284萬噸，同比增長19%比06年加快1個百分點。同時行業收入及利潤也保持持續快速增長，行業收入增速06年以來始終保持30%以上，而行業利潤增速截至2007年8月更是達到53.54%創出2000以來的新高。總體來看白酒行業具有如下特點：

量價齊升，毛利率逐步提高。產銷量從04年以來始終保持逐步恢復的態勢，在04年產量達到311萬噸谷底之后05年產量增長15%，06年產量增長18%，產量達到397萬噸，截止到07年8月份產量同比上升19%達到284萬噸。在產量逐步提升的同時行業平均價格也在穩步提升，06年噸酒價格達到24463元，到07年8月份噸酒價格已經達到25832元。行業平均毛利率也在逐步回升，06年平均毛利率為34.75%，到07年8月毛利率已經達到36.11%。

行業發展冰火兩重天。白酒行業廠家眾多，總體供大于求。低端白酒企業競爭激烈，而高端白酒由于定位屬于金字塔的塔尖部分，處于這部分區域的消費需求已遠遠不是滿足對酒的基本需求，而是更高的精神理念層面的需求。白酒作為商務交往“潤滑劑”的功能，使白酒消費向“少喝酒，喝好酒”的趨勢轉變，名優白酒在此過程中市場份額得到提升。進入高檔白酒行列門檻在逐步抬高，高端白酒作為文化、歷史、品牌等諸多因素的綜合體，對企業技術和經濟實力是個極大的考驗，這也是眾多中小規模的酒廠難以逾越的鴻溝。向高端發展的進程中對于白酒釀造技術的要求將會使得行業的集中度提高，出現強者恒強的局面。茅臺、五糧液、劍南春、水井坊、國窖1573五大品牌盤踞白酒高端市場的版圖已經確立。

產品結構升級，產能向高檔酒傾斜。由于受到產業政策影響，產能擴張受到一定限制，因此企業為了保持收入及利潤增長，提高毛利率是企業首選手段，因此企業產品升級，逐步向高端白酒傾斜是必然選擇。與此同時直接提價及隱性提價將成為未來企業常態。茅臺酒近期調整了高度酒和低度酒的比例，由原來的8：2調整為5：5，造成了高度茅臺酒的進一步缺貨，市場價格再度提升，目前價格普遍在550元/瓶，部分地區已經突破600元大關。與出廠價有200元以上差距，公司有巨大的提價運作空間。五糧液主品牌06年兩次分別提價10元和20元，尖莊等中低檔酒3月份提價3％~60％；07年主品牌再度提價20元。2007年瀘州老窖的國窖1573提價50元/瓶，由于產品相對稀缺性更顯著，很快得到了執行。

行業利潤逐步向龍頭企業集中。老名牌白酒由于占據壟斷地位具有定價權，在行業競爭中占據絕對優勢地位，從行業利潤近三年情況來看逐漸向老名牌龍頭企業集中。2004年貴州茅臺、五糧液、瀘州老窖及古井貢四家龍頭企業利潤總額為15.14億占全行業的26%，到2006年這四家企業利潤總額達到32.85億占全行業利潤的比例上升到33%，截至三季度這三家企業利潤總額已經達到35.87億，超過去年全年利潤總，預計這四家龍頭企業利潤占全行業利潤將達到38%以上。

啤酒行業——龍頭企業拐點率先出現（謹慎買入）

啤酒行業截至07年8月份產量同比增長14.61%與06年全年增幅基本持平，但是從05年以來整體來看產量基本呈現穩步增長態勢。從全行業整體收入及利潤水平來看增長有加快跡象，截至07年8月收入增長18.26%利潤增長29.65%分別比06年全年加快1.89百分點和3.85百分點。

全行業噸酒平均價格逐步提升。07年前8個月噸酒平均價格2438元，比2006年全年價格提升53元，高于06年增長22元的幅度。07年前8個月情況來看行業價格競爭有所緩和，低價競爭轉向品牌競爭。龍頭企業優勢已經逐步顯現。

行業平均毛利率下降幅度逐步趨緩，盈利能力能否贏來拐點還有待于觀察。

÷但是我們認為隨著行業品牌升級，產品逐步高檔化，純生、精品的不斷開發并占啤酒比重的上升（目前純生占比達到3%以上）以及毛利率較高的罐裝啤酒占比的進一步擴大。啤酒行業整體毛利率回升08年將逐步顯現。

行業龍頭企業加快全國內的擴張步伐。青島啤酒、燕京啤酒和華潤雪花這三大啤酒巨頭在保證自己大本營市場份額的同時，都不同程度進行了全國性擴張。

青島啤酒以山東為基地，在華南、華東和陜西取得了不錯戰績；華潤雪花從東北起家，在四川、安徽和天津建立了根據地；燕京啤酒由北京發展起來，在福建、廣西、華北和華中地區在逐步向全國拓展。可以預見未來行業內的整合將會逐步加快。

龍頭企業拐點已經出現。盡管從行業整體數據顯示拐點若隱若現，但是數據顯示龍頭企業拐點的出現卻已經非常明確。07年三季報顯示燕京啤酒收入增長25.72%凈利潤增長30%分別比06年末加快10個百分點和20個百分點。青島啤酒07年三季度凈利潤增幅達到67.89%比06年末加快24個百分點。

葡萄酒行業——行業高度壟斷消費增長是主要驅動因素（中性）

葡萄酒行業作為國內新興行業，正處于行業的培育階段。目前產量僅占全部酒精飲料產量的1%。葡萄酒消費群體處于消費金字塔的塔尖，主要以追求時尚及健康飲品的都市白領為主，同時葡萄酒文化作為一個舶來文化正在逐步被中國消費者接受過程中。目前還未贏來行業的爆發增長期，但是隨著國民生活水平提高、城市化進程加快以及消費升級的逐步深化，葡萄酒行業贏來高速增長期已經為之不遠。

目前全行業收入及凈利潤在05年高增長之后，增長情況基本維持在20%上下增長。07年前8個月收入增長23.4%利潤增長22.3%，明顯低于05年41%和58%的增長速度，行業收入及盈利在08年能否進入爆發增長還有待于觀察。

消費量的增長將是未來行業主要驅動因素。截至07年8月份葡萄酒累計產量已經達到35.93萬噸同比增長26%，比06年增速加快12個百分點，這也是近5年來產量首次突破20%。可見長期制約行業增速發展的消費瓶頸或將打破。葡萄酒行業銷量暴發性增長即將來臨。

葡萄酒行業高度寡頭壟斷。目前葡萄酒行業僅有136家企業，行業競爭程度要明顯低于白酒及啤酒，同時行業寡頭壟斷局面非常明顯，06年末前7家產量最大企業收入占全行業的64.9%利稅占全行業的83.4%。06年僅張裕收入即占全行業的6.7%，利潤占全行業的32.8%。截至07年三季度張裕凈利潤已經達到4.1億，而全行業截至八月份凈利潤11.4億，預計全年張裕凈利潤占全行業利潤將達到34%左右。

進口葡萄酒雖然增速較快，06年增長達到89%，但是總體規模仍較小，僅達到6.06萬千升，預計07年全年進口量10萬千升左右，同時由于關稅進一步下調的空間已經不大（目前為12%）。此外由于洋品牌主要以散裝進口為主，并采取分裝銷售，因此形不成品牌競爭力，同時其由于其存在對國內的銷售模式消費者消費習慣不很了解等的不適，最主要的是進口品牌明顯受到渠道不暢的制約。因此可以說進口洋葡萄酒短期內對國內企業沖擊有限。

二、屠宰及肉制品加工行業——成本壓力逐步趨緩毛利率有望提升（買入）

肉食加工行業屬于充分競爭性行業，行業集中度較低。全國規模以上企業達到2761家。前四大肉食加工企業屠宰生豬不到全行業的10%，而美國豬肉加工前四強企業占全國加工能力的50%以上。此外行業熟肉制品的產量占全國產量的比重不到10%，而發達國家熟肉制品的產量張總產量的50%以上。隨著人民生活水平的提高及對食品安全的重視，工業化屠宰將成為發展主要趨勢。龍頭企業未來加速行業整合及空間較大，市場份額將逐步向龍頭企業集中。未來品牌企業將獲得更多的發展機會。

行業收入及利潤增速在07年逐步加快，07年前5個月收入及利潤增長分別達到31.18%和31.27%比06年的21%和28%分別加快十個百分點和3個百分點。

截止到07年8月份這一數據繼續加快收入及利潤同比增速達到了33.85%和32.05%。行業已經擺脫低谷，進入景氣增長階段。

成本壓力逐步緩解，毛利率有望逐步提高。豬肉加工企業的生豬肉原料成本占生產成本的70%，由于自06年下半年豬肉價格逐步上漲到07年8月份達到創紀錄的21元/公斤，致使行業毛利率下降。07年前5月平均毛利率9.39%，但是隨著生豬飼養的逐步恢復存欄數的提高，豬肉價格已經在8月觸高之后逐步回落，截止到10月末生豬肉價格已經回落到16元/公斤水平。因此行業平均毛利率截止到8月數據顯示已經回升到10.03%。從明年情況來看，由于養殖戶積極性提高，生豬存欄數有望在明年逐步恢復到05年4.9億頭的水平，因此豬肉價格明年將難以再回到20元/公斤以上。我們估計豬肉價格明年仍有繼續下降趨勢，并維持在14元每公斤的05年年中水平。

龍頭企業逐步提價緩解了成本上漲壓力，隨著成本下降，這些企業將因此受益。雙匯發展的肉制品業務在今年上半年已進行了6次價格調整，并且有效傳導到終端，并未因為產品價格的上漲而影響銷售。成本上升為公司的產品提價帶來了較好的契機，在明年成本下降的時候公司不會對產品進行降價，而將采取促銷等方式維持產品價格，將使公司的盈利能力得以提升。

三、乳制品行業——短期看調價長期看整合（謹慎買入）

我國乳制品行業競爭比較激烈，目前規模以上企業720家，由于競爭激烈價格競爭成為主要手段。甚至出現牛奶價格不如礦泉水價格的現象出現。由于競爭激烈，行業收入及凈利潤增長緩慢基本維持在20%。但是乳制品行業又是一個具有巨大發展空間的行業。目前我國年人均牛奶占有量僅有20千克，與全球人均年占有量82千克相比具有加大的差距，即使與印度的72公斤相比也具有家大差距。奶制品行業在我國可以說是一個朝陽行業。

目前行業最大的困局就是產品成本的高漲，在原奶成本逐步上漲，而奶制品價格并未同步上漲，造成乳制品行業盈利能力逐步下降局面。截至07年8月份原奶收購價格部分地區已接近2.50元，而去年同期平均收購價格僅為1.8元左右，上漲幅度驚人。從07年前8個月行業平均毛利率情況來看受到明顯影響，截至八月份毛利率為22.35%，而06年末毛利率達到22.97%。盡管產品平均價格有一定幅度增長但是目前仍未抵消成本上漲速度。

短期乳制品價格調整將成為一大看點。盡管前期被叫停，但是上游程本價格的不斷上升終將促使價格向下游的轉移，因此調價僅是時間問題。07年上半年國外乳制品由于受到減產及消費增長等因素影響而大幅漲價，從我國進口價格來看前8月份進口平均價格同比上漲39.8%，其中乳清粉價格上漲達到82.1%，而從國內乳制品價格來看仍遠低于國外進口價格，預計年末及明年乳制品價格有較大的提價空間和可能。從光明乳業從07年10月開始把巴氏奶和鮮奶價格提高10%，預示著行業提價已經開始。

目前行業正處于整合，蒙牛、伊利應處于行業整合的優勢地位，而光明乳業和三鹿等作為地方品牌也緊隨其后。預計未來3到5年行業集中度將進一步提高。

品牌效應、奶源控制以及完善的銷售渠道將成為后來者不可逾越的進入壁壘，將成為企業未來勝出的關鍵。

行業估值篇

一、食品飲料行業整體估值已經不再便宜

隨著市場牛市的持續，食品飲料行業年初至今平均漲幅已達106.6%，盡管在所有行業漲跌幅排名中并不突出，但是在近10個月時間上漲一倍多的漲幅也算比較驚人。目前食品飲料行業整體靜態市盈率已經高達125倍，即使是07年動態市盈率也已經高達76倍。靜態市盈率是整體A股的1.63倍，是滬深300的1.87倍。

從行業估值比較來看，食品飲料行業07動態PE為76.13倍，在23個行業中市盈率水平位列第一。可以說從短期估值角度來看食品飲料行業已經不再便宜。今年的大幅上漲至少已經透支了未來一年走勢。

二、龍頭企業估值依然合理給

對于企業的估值多少為合理一直是比較有爭議的問題，但是有一點共識就是一個企業增長情況是給其估值高低的主要因素。除此之外，其行業地位、議價能力、品牌價值、渠道建設、營銷能力等也是給與其一定估值溢價的主要依據。但是對于不同子行業的公司我們又很難對除增長能力之外的因素給與一個合理的定量估值溢價。但是如果從投資回報角度來分析，無論何種因素，最終其估值判斷的主要因素均要著落于一個公司的成長能力。下面我們用PEG估值指標對龍頭公司進行一下分析。

對于處于高增長時期的企業，市場均對其給與較高估值，比如美國股市高峰時期部分龍頭企業估值曾超過100倍，軟飲料公司可口可樂市盈率98年曾達到50多倍。再從PEG角度來看，在1998至2004年間美國食品飲料增長率平均在15%左右，以2004年為例酒精飲料PEG為3.08、軟飲料平均PEG為3.37而食品加工平均PEG也達到2.05（見表2）。而我國龍頭企業PEG大多都低于這個數據，（見表3）。

在食品飲料整體高估值情況以及在積極防御思維下行業龍頭品種以其高成長性，是最佳的防御品種。盡管從靜態市盈率來看已經處于高位，但是如果已發展的眼光來看，時間是龍頭企業的最好朋友，企業高增長是股價的最好支撐。

投資策略——抵御高估值尋找高成長

目前食品飲料行業整體處于景氣階段，如果再不考慮市場因素情況下，行業內大多品種基本都被投資價值。但是由于市場自05年牛市以來的連續攀升，尤其是07年的大幅上漲，食品飲料行業大多數公司股價已經透支未來一年甚至兩年的增長，估值明顯偏高。在市場風險逐步積累情況下，上市公司的高成長將成為抵御高估值機市場風險的最好選擇，時間是高成長公司最好的朋友。

食品飲料從07年截至8月份行業數據來看,白酒行業收入增長及利潤增長都排名首位,而肉食加工業景氣度明顯提升,行業收入增長已經追上白酒行業,并有望在08年與白酒行業并駕齊驅。而利潤增長距白酒行業還有一段距離，暫時排名第二，但是考慮到明年成本下降及盈利能力提高，有望迎來利潤爆發增長。葡萄酒行業收入及利潤增長有趨緩跡象，08年有被乳制品行業超越可能，目前啤酒行業收入增長排名靠后，但是已經逐步走出低谷，但凈利潤增長已經超越乳制品行業和葡萄酒行業。未來有望迎來高速增長。

白酒行業維持高景氣，而肉食加工已經步入景氣高增長階段，給這兩個行業維持買入評級。考慮到啤酒行業拐點的可能出現以及乳制品行業提價空間和盈利能力提升給與這兩個行業謹慎買入評級。葡萄酒行業給與中性評級。

在選取高成長公司過程中，我們不僅要考慮其成長性還要考慮其盈利能力，行業地位及所在行業發展前景等因素，也就是說我們不單純看重其短期增長，而且還要看其未來較長時間的發展潛力，股價是公司盈利情況的先行指標，只有具有長期發展潛力的公司，市場才會給與其一定的高估值，也才是抵御市場震蕩的最佳品種。

推薦公司點評：

貴州茅臺（600519）

07年三季報顯示，公司增長超出預期。2007年1-9月，公司實現稅后每股收益1.69元。公司實現主營業務收入44.58億元，比上年同期增長37.08%；營業利潤25.06億元，比上年同期增長48.42%；

業績超預期增長是量價齊升的必然結果。公司今年分別提高茅臺年份酒和普通茅臺酒出廠價格。存貨的減少顯示公司第三季度是放量增長的，比去年同期增長49.94%。公司三季度存貨相對二季度下降是6年來首次出現的，減少了0.19億元。

公司自主定價能力極強，茅臺酒的出廠價與市場終端平均有100-200元的差價，產品處于供不應求，提價空間大，市場具有強烈的提價預期。

近年來公司沿著老廠區附近新建產能，在03年實現產能一萬噸后，于06年開始實施第二個萬噸工程，公司計劃2015年實現產銷二萬噸，收入過百億。公司自07年起每年擴產2000噸，預計2010年公司將能夠實現產量達到2萬噸的目標。

雙匯發展（000895）

2007年1至9月，公司實現主營業務收入150.77億元，同比增長38.76%；營業利潤6.60億元，同比增長87.02%；凈利潤4.91億元，同比增長97.34%；實現稅后收益0.678元。凈資產收益率達到20.28%，同比提高了2.4個百分點。

2007年年初8月份，豬肉價格上漲幅度超過50%，最高到21元每公斤，使公司成本造成很大壓力，毛利率前三季度有所下降。

07年上半年，在生豬和豬肉價格上漲的過程中，雙匯盡管面臨較大的成本上升壓力，但成本上升為公司的產品提價帶來了較好的契機，在8月份豬肉價格明顯回落，預計明年很難在達到20元每公斤以上水平，因此在明年成本下降的情況下預計公司不會對產品進行降價，而將采取促銷等方式維持產品價格，將使公司的盈利能力得以提升。..公司積極對原有產能進行擴建，并將投資新建產能保證公司的產品供應。同時，公司將采用并購等方式進行擴張，加速行業的整合。銷售網絡和新產品開發能力保證了公司肉制品業務的快速發展。

預計2007、2008年公司每股收益分別為0.90元和1.20元，我們長期看好雙匯發展的前景，國內肉制品行業快速增長的行業背景、公司作為肉制品行業第一品牌的價值等因素仍將帶動公司逐步成長，外資入股后將建設管理層股權激勵制度，進一步帶來公司治理結構的改善，并將逐漸解決關聯交易問題，提升公司的估值水平。

五糧液（000858）

公司前三季度實現收入60.43億元，同比增長1.4%；凈利潤13.27億元，同比增長29.7%。

公司在一季度實行了10送4股分配方案，因此EPS被攤薄，前三季度EPS為0.349元。

公司三季報中收入微幅增加，而成本同比下降7.6%，營業稅金同比下降19.1%，公司前三季度的毛利率為55.45%，同比上升了1.85個百分點，結構繼續調整，預期07年毛利率與去年持平：

預期高檔酒小步頻繁提價，縮小與茅臺差距：公司在10月中旬對五糧液提價30元/瓶，由于今年已接近尾聲，對業績影響較小，預計對08年業績增厚0.09元。五糧液在終端的價格一直低于茅臺，預計五糧液會小步頻繁提價，至少將價格與茅臺拉平。

目前市場關注五糧液的焦點集中在股權激勵和資產注入。新任公司高管雖然對股權激勵和資產注入沒有明確時間表，但二者遲早要實施卻是不爭的事實。如果資產注入能在08年內實施，保守預計將提高每股收益0.20元以上。維持對公司“謹慎”的投資評級，預測07-08年的EPS為0.45元和0.60元，未考資產注入。

青島啤酒（600600）

公司前三季實現主營業務收入1111331萬元，同比增長16.41%；實現營業利潤總額99445萬元，同比增長47.80%；實現凈利潤75768萬元，同比增長57.12%，實現每股收益0.5316元。

公司07年前三季度啤酒銷量為419.3萬千升，同比增長11.90%；主品牌銷量152.2萬千升，同比增長18.44%。前四大品牌銷量達到123.1萬千升，占總銷量的75.3%，較去年同期提高6.8個百分點。而去年同期，公司前六大品牌銷量占總銷量比例達到75%。

同時公司三季度報毛利率由半年報的41.14%提高到42.39%。

公司新建產能的步伐在加快，公司將擴建青啤（山水）、深圳以及在泰國參股建新廠。

公司行業整合預期強烈。一旦08年市場整合步伐加快，并具體有實質性進展，則將對公司業績產生爆炸性增長。

目前不不利因素主要是所得稅率的調整，一旦今年所得稅率由15%調高到33%則對公司每股收益產生0.1以上的影響。但是目前市場對此利空已經充分反映。

預計公司07年業績0.62元，08年達到0.75元，給與謹慎買入評級。

伊利股份（600887）

1-9月，公司實現主營業務收入147.37億元，比上年同期增長17.66%；實現營業利潤4.49億元，比上年同期增長5.09%；

公司毛利水平與去年同期持平。公司作為行業龍頭，毛利率高于行業平均水平。為26.68%，與去年同期水平持平。在行業整體利潤空間被壓縮，伊利仍能保持毛利水平穩定的主要原因是公司積極調整產品結構，提高毛利率較高的產品比重。

公司未來2到3年每年有120萬噸，將對公司業績增長帶來支撐。

目前公司受到上下游積壓，以及權證行權對業績稀釋等諸多不利影響已經到達極限。

也就是說最困難的時期已經在眼前。而公司作為行業龍頭行業整合能力不容忽視，考慮到上有成本壓力一旦成功向下游轉移，以及稅率調整等有利因素一旦實現，公司將迎來又一個爆發性增長的春天。

預計07年收益0.80元、08年收益1.10元。給與謹慎買入評級。

張裕A（000869）

三季度報告略微超出預期。2007年三季度實現收入6.14億元，凈利潤1.37億元，分別增長28％、46％，三季度實現EPS0.26元。前三季度實現收入20.5億元，凈利潤4.1元，分別增長27.5%和38％。前三季度實現EPS0.78元，

主導產品高增長帶來良好業績，產品結構進一步優化。預計前三季度酒莊酒銷售約1300噸，解百納銷售約1.2萬噸，已經超過去年全年的銷售量。這兩種高盈利能力產品的快速增長帶動公司產品結構進一步優化，預計2007年這兩種產品占公司銷售收入的比重超過51％，帶動毛利率提升3個百分點。從三季報情況看，公司凈利率已經由去年的18.3%提高到本期的20％。

作為寄予厚望的冰酒銷量低于預期，預計07年銷量可達到150萬噸，08年能否放量還有待于觀察。

維持盈利預測.07年1.20元，08年1.76元。給與謹慎買入評級。

安琪酵母（600298）

公司前三季度公司實現銷售收入7.43億元，實現凈利潤8337萬元，同比分別增長21％和50％，實現EPS0.31元，符合預期。

廣西崇左年產1.5萬噸酵母廠將于2008年3月投產，新疆伊犁再投資的1.5萬噸酵母、1萬噸酵母味素的生產線也將于本月開工。外埠廠的投產將帶動公司產銷規模在2008、2009年分別增長20％、25％左右。

糖蜜價格下降帶來毛利率提升。在甘蔗榨季公司糖蜜平均的采購價格在830元/噸，由于甘蔗的增產，預計下年度糖蜜采購價格將低于700元，糖蜜價格下降將顯著提高公司毛利率水平，帶動公司業績增長。

公司不利因素是環保壓力比較大。因為受到環保壓力的影響，公司在治污上的投入較大，三季度目前的費用大約1000多元/噸，同時因為停產檢修的原因導致公司的毛利率下降5個百分點。公司目前已經實現達標排放正常生產，公司正逐步降低治污費用，四季度的環保壓力將逐步降低。

預計公司07年業績0.46元，08年0.65元，給與謹慎買入評級。