作為并購模式之一，部分要約收購在A股市場的“上鏡率”正不斷提升。2012年以來，南京中商(600280,股吧)、云內動力(000903,股吧)、雙良節能(600481,股吧)、沈陽化工(000698,股吧)等多家上市公司的大股東（或實際控制人）先后推出了部分要約收購計劃。從表象來看，相關股東實施部分要約收購目的是為了增持股份、鞏固控制權，但根據最終實施結果，部分案例更像是以部分要約為“橋”，股東間進行持股的定向轉讓。嘉士伯近日向重慶啤酒(600132,股吧)流通股股東開出的部分要約收購計劃即再次體現了這一點。

　　⊙記者 徐銳 ○編輯 邱江

　　嘉士伯“吃定”重啤集團持股

　　重慶啤酒控股股東嘉士伯日前推出的部分要約收購計劃顯示，嘉士伯香港擬斥資近30億元，以20元/股的價格向上市公司全體流通股東要約收購1.466億股股份（占總股本的30.29%），若本次收購順利實施，嘉士伯方面合計所持重慶啤酒股權比例將升至60%，從而實現絕對控股。

　　值得一提的是，雖然本次收購尚未展開，但嘉士伯已通過相關協議提前鎖定了20%的股權受讓比例。據披露，嘉士伯香港3月4日與重啤集團簽署了股份轉讓鎖定協議，約定重啤集團將以其持有的全部重慶啤酒股份（9679.42萬股、20%股權）接受嘉士伯香港要約。

　　種種跡象顯示，嘉士伯此番推出的部分要約收購正是沖著重啤集團所持的20%股權而來。回看過往要約收購案例，二級市場股價走勢將決定要約收購的結果，若實施期間股價高于要約價，其收購計劃很可能“無人響應”。反觀嘉士伯，盡管有上述協議在手，但其對本次要約收購還是少有地提出了附加生效條件，即要約期滿后，若預受要約股份的數量少于9679.42萬股，則本次要約收購不生效，而該要約收購下限正等同于重啤集團所持股份數量。言下之意，如果重啤集團未來“反悔”，那么嘉士伯或將不會實施本次要約收購。

　　嘉士伯收購重啤集團持股的堅定決心不止于此。根據相關規定，在要約收購過程中，持有同一種類股份的股東應當得到同等對待，但嘉士伯與重啤集團簽訂的上述協議中卻約定，如果因最終接受要約的股份數量超過上限而使重啤集團所持股份不能全部通過本次要約收購出售，重啤集團還有權按照與要約價格同等的價格向嘉士伯香港出售全部或部分剩余股份。這也再次證明嘉士伯本次部分要約收購的核心出發點即是為定向受讓重啤集團持股。

　　細心的投資者不難發現，在嘉士伯之前，市場上已有多起借道部分要約收購實施定向轉讓的案例，其中以雙良節能部分要約收購最為典型。去年12月，雙良節能實際控制人繆雙大下屬企業雙良科技宣布對上市公司實施部分要約收購，即以6.28元/股的價格從流通股股東處要約收購1.15億股上市公司股份（占總股本的14.2%），要約收購有效期從今年1月15日至2月18日，共計35個自然日。

　　需要指出的是，在要約收購期內，雙良節能二級市場股價已顯著高于上述要約價，但最終仍有三位股東共計11511.23萬股接受了要約，其中在2月18日最后一天，一位股東將其所持11511.11萬股突擊接受了要約，比照股東名單，應是雙良節能第二大股東STAR BOARD LIMITED。也就是說，STAR BOARD LIMITED以明顯“吃虧”的價格向“繆雙大陣營”實施了定向轉讓。

　　類似案例還有南京中商。公司實際控制人祝義材去年6月實施部分要約收購過程中，南京中商另一股東南京國資商貿借此契機定向減持了715萬股，從中全身而退。

　　部分要約收購

　　凸顯兩大優勢

　　透過上述案例可以發現，一些上市公司大股東都以（或正在籌劃）部分要約收購的方式實施定向轉股。但疑問也隨之而來：既然是股東間的定向轉讓行為，為何不通過協議轉讓的方式進行？

　　對此，某券商資深并購人士對記者表示，股東之間的確可以實施協議轉讓持股，但其“代價”便是可能觸發全面要約收購，若不能被豁免，全面要約收購實施過程要復雜得多。

　　的確，根據《上市公司收購管理辦法》規定，收購人擬通過協議方式收購一個上市公司的股份超過30%的，超過部分應當改以要約方式進行。未取得中國證監會豁免且擬繼續履行其收購協議的，或者不申請豁免的，收購人在履行其收購協議前應當發出全面要約。

　　“收購方本意是收購其他股東的一定數額股權，若觸發全面要約且當時股價低于要約價，大部分股東集中接受要約，上市公司還可能面臨終止上市的窘境。而采用部分要約收購則不會出現這一情形。”上述人士稱。

　　另一方面，即便全面要約收購可以豁免，相關股東仍堅持采用部分要約收購而非協議收購，亦有考慮到股權出讓方身份的因素。根據有關規定，國有股東轉讓所持上市公司股權時需以公開征集受讓方方式進行，這便使得受讓結果存在不確定性。以重啤集團為例，如果其以公開掛牌方式轉讓所持重慶啤酒20%股權，若有實力買家高價參與競爭，那么嘉士伯方面很可能不能定向購得上述股權。如今，嘉士伯實施部分要約收購，重啤集團“心領神會”后，嘉士伯則最大程度地將自己鎖定為受讓方，降低了收購變數。

　　有意思的是，以往國有股權公開掛牌過程中，確有被資本玩家“攔截”的案例。2009年8月，銀鴿集團擬將所持銀鴿投資(600069,股吧)8000萬股股份轉讓給光彩集團，并在前期與其進行了洽談。不過，由于銀鴿集團隸屬于漯河市財政局，其所持股份為國有股，需進行公開掛牌交易。孰料，在公開征集過程中，兩位自然人張壽清和梅強半路殺出，成功“截走”5000萬股，而光彩集團最終僅獲得其中的3000萬股，原有受讓計劃由此被全盤打亂。