啤酒行業前兩個月增速減速 成本壓力有望降低   2012-03-29

1.事件
　　國家統計局公布啤酒行業2012前兩月產量數據及2011全年經濟指標。
　　2.我們的分析與判斷
　　（一）2012年前兩月啤酒累計產量增速有所回落
　　2012年前兩月，我國啤酒行業累計產量559.87萬千升，同比增長2.10%。就累計產量增速水平來看，比上年同期減少5.82個百分點，環比增加6.10個百分點。其中，2月單月實現產量281.87萬千升，同比增長8.92%（比上年同期增加4.08個百分點，環比增加12.93個百分點）。
　　2011年1-12月，我國啤酒行業累計產量4898.82萬千升，同比增長10.67%。就累計產量增速水平來看，比上年同期增加4.39個百分點，環比增加0.80個百分點。其中，12月單月實現產量297.27萬千升，同比增長23.56%（比上年同期增加21.27個百分點，環比增加5.07個百分點）。
　　從單月產量數據圖直觀表示，啤酒行業單月產量呈現出明顯的淡旺季特征，但是就產量增速而言，與前兩年不同，2011年4Q以來呈現出明顯上揚。11月產量同比增速為18.48%，12月份產量同比增速繼續增加到23.56%，已經接近2009年以來最高值（2009年2月24.84%，2009年5月21.69%）。接著對比2012年以來1-2月份增速數據，明顯上揚的趨勢并無持續。我們認為去年四季度單月產量增速的異常表現可能是由于銷售旺季（中秋國慶）同比天氣變化造成的基數差異，以及春節提前造成的備貨時點差異。
　　（二）2011年我國啤酒行業收入快速增長，增速達到十年來最高值
　　行業收入快速增長。2011全年，我國啤酒行業實現收入1589.36億元，同比增長22.89%，實現利潤總額110.68億元，同比增長13.83%。對比去年同期，2010年1-11月啤酒行業實現收入1223.82億元，同比增長10.32%，利潤總額95.31億元，同比增長26.90%。2011年啤酒行業收入實現快速增長，增速為近10年的最高水平。
　　（三）2012年2月進口大麥價格有所下降
　　2011年我國大麥進口平均單價持續高位運行，8-11月均在350美元/噸左右，12月份上漲到380美元/噸。2011年2月以來，我國大麥進口平均單價出現了明顯上揚，保持在320美元/噸以上水平。2011年4-5月及8-11月均保持在350美元/噸左右。若12月進口價格與11月相比不出現大的波動，則全年來看，11年大麥進口的平均價格比10年漲幅達到46.23%，對我國啤酒行業毛利率造成一定壓力。
　　2012年2月海關進口大麥價格有所回落。2012年2月，我國大麥進口單價為330美元/噸，環比11年底有較大幅度的回落（回落幅度10%以上），同比2011年2月增加2.85%。若大麥價格持續回落，預計我國啤酒企業在2012年中成本壓力可能相對有所緩解。
　　2011全年啤酒行業毛利率29.18%，2012年若大麥價格延續2月以來下降趨勢，則成本壓力可能在半年期有所緩解。如前所述，2011全年，我國啤酒行業主營收入為1589.36億元，同比增長22.89%，同期主營成本為1125.59億元，同比增長25.93%，毛利率為29.18%。對比了2010年1-11月份，行業毛利率維持在31.15%，11年毛利率下降1.97個百分點。
　　2011全年利潤總額比率6.96%，比1-11月下降0.21pct。據我們測算，2011年1-11月行業利潤總額比率為7.17%，對比2010年1-11月值7.79%，下降0.62個百分點。我們認為，在進口大麥成本上漲近50%，1-11月毛利率同比下降2.32個百分點的情況下，利潤總額比率略有下降，還是反映出成本上漲過程中，我國啤酒規模以上企業通過內生性管理水平提升仍可維持一定的盈利水平。
　　（四）相關啤酒企業三季度經營數據及2012年報預計披露情況一覽
　　我國啤酒企業收入增速均保持在15%以上。青島啤酒前三季度實現銷售收入191.73億元（yoy+17.28%），歸屬于上市公司股東凈利潤16.64億元（yoy+11.38%），毛利率43.08%，凈利率8.68%；燕京啤酒實現收入103.74億元（yoy+15.83%），歸屬于上市公司股東凈利潤7.84億元（yoy+10.21%），毛利率42.27%，凈利率7.56%；珠江啤酒實現收入26.39億元（yoy+19.37%），歸屬于上市公司股東凈利潤0.92億元（yoy+6.18%），毛利率41.17%，凈利率3.47%；重慶啤酒實現收入22.37億元（yoy+15.62%），歸屬于上市公司股東凈利潤1.60億元（yoy+2.42%），毛利率43.21%，凈利率7.14%。
　　外資啤酒企業銷售第三季度表現平淡。喜力啤酒第三季營業額微升0.6%至46.5億歐元，嘉士伯啤酒第三季度利潤下降21%至32.8億丹麥克朗(合6.083億美元)，百威英博第三季度實現銷售收入102億美元，均不如預期。
　　3.投資建議
　　青島啤酒，“推薦”評級。我們給予青島啤酒2011-2013年EPS為1.34、1.57及1.93元，三年CAGR為20.18%。考慮到公司在行業中的龍頭地位、品牌價值及內生性管理優勢，給予“推薦”評級。