摩通昨日發表研究報告表示，可口可樂收購匯源果汁（01886.HK）的交易只有一半機會獲商務部批準，同時，內地反壟斷法的相關時間表及定義尚未明朗，從而使得其收購較預期敏感，因而給予該股“減持”評級，目標價為3.5港元。

    目前，收購交易文件已遞交商務部，按條例政府須于30日內回應，但商務部只需要求補遞更多交易相關資料，并宣稱需要更多時間考慮以達致結論，便可將30日的回應期延長。理論上，我們認為，程序可以不斷延長，從而令交易蒙上陰影。

    摩通相信，若可樂收購匯源的交易獲商務部批準，可口可樂將能主導內地果汁市場。據尼爾森的市場分布數據，內地果汁市場處于完全競爭狀態，一方面匯源難于打入稀釋果汁(即濃度低于25%)市場，因品牌次于歷史較悠久的可樂及統一；另一方面，可口可樂、康師傅（00322.HK）及統一（00220.HK）未能進入百分百濃度的果汁市場。因而過去三至四年不斷有新產品進入市場。一旦可口可樂及匯源落實合并，摩通相信競爭環境將有所改變。去年底，匯源在百分百濃度果汁市場的份額為37.9%，味全(頂新的高端品牌)則為15.7%；而在稀釋果汁市場，匯源市場占有率僅6%，可口可樂及統一則分別為30.7%及27.5%。

    摩通指出，05、06年可口可樂在內地相當進取，焦點不單為果汁市場，還著眼于所有非汽水市場。可口可樂自06年開始取代統一，成為稀釋果汁市場最暢銷的品牌。今年三四月間，可口可樂推出“原葉”包裝茶，令頂新及統一的茶飲料業務增長放緩。摩通認為可口可樂將繼續推出新的非汽水產品以奪取更多市場份額，無論是否獲得匯源，可口可樂都將快速增長，但奪取匯源會令其增長較為容易。

    雖然現階段，果汁市場在內地整個包裝飲料市場低位并不重要，但摩通相信市場仍有相當大的發展空間。同時，當出口穩定下滑，內地經濟增長將更倚靠內需，故消費市場將變得更為重要。據報道，本地果汁生產商正以多種替代方案游說商務部否決可樂的收購，其中包括生產商聯手收購匯源，而公眾的反對聲音也逐漸浮現。摩通目前難于估計政府對收購的看法，特別是收購較預期敏感加大。

    從基本因素看，匯源的股本回報偏低、營運資金需求大，且產能使用率較低，故給予其“減持”評級，目標價為3.5港元。鑒于內地果汁市場缺乏長遠戰略價值，摩通相信匯源價值或存在高估，而其目標價的主要風險則是匯源被可口可樂無條件的收購。

    摩通預期匯源2008年至2010年的全年營業額分別為25.78億港元、32.24億港元及43.17億港元，銷售增長分別為負2.9%、25.1%及33.9%，純利分別為4.57億港元、3.47港億元及4.42億港元，純利增長分別為42.9%、負24%及27.3%，股本回報分別為9.7%、7.2%及8.8%，市盈率分別為18.7倍、24.6倍及19.3倍，股息回報分別為1.9%、2.1%及2.2%。