國都證券認為啤酒行業底部已經初步探明，本質原因是啤酒行業增長模式已經發生了根本變化：即已由需求拉動的總量增長階段過渡到了品牌拉動的寡頭擴張階段，進入這一階段后龍頭企業將獲得較大的增長空間。

    在啤酒行業總體產能過剩的情況下，公司通過結構調整仍保持了較強的盈利能力，06年公司凈利潤增長達到43.1%，但考慮到現金流量不夠理想等問題，業績拐點是否出現仍需觀察。

    公司的內部整合已經初步完成，未來資產減值準備預計將逐步下降。公司過去幾年在關閉了一批虧損分廠的同時，也一直在小心翼翼的進行以產品結構調整為主導的規模擴張，公司近期已經規劃08年前擴建150萬噸左右的產能，新增產能以生產“青島”品牌產品為主。

    公司的產品高端化路線取得初步成功，目前主品牌銷量遙遙領先于其他副品牌，三個主要副品牌銷量上升也較快，公司主品牌毛利率大約比二線品牌高出40％左右，比低端品牌高出接近一倍，因此本輪產能擴張以主品牌為主意義重大。

    品牌整合方面，青啤目前已明確提出“1+3”品牌發展戰略，即以青島啤酒為核心，未來重點發展嶗山、山水、漢斯3個副品牌。品牌整合預計需要兩年左右的時間，整合完成后公司的品牌凝聚力將大大提高，有利于實現通過品牌擴張帶動的高速成長目標。

    公司的奧運營銷開展的有聲有色，我們認為贊助奧運對青島啤酒有兩個顯而易見的好處：1、青島啤酒本來就已經是國際品牌，此次贊助奧運后公司國際影響力將進一步上升，這將推動公司海外市場份額的拓展。2、青島啤酒主品牌一定程度上存在老化的問題，在年輕人中影響力急需提高，此次贊助奧運等系列大型公眾活動，可以有效促進青啤的品牌年輕化。

    估值方面，青島啤酒按08年業績計算的PE約50倍，PS約為2.28，應該說估值優勢并不明顯。但我們認為未來隨著龍頭企業品牌擴張步伐的加速，公司的長期發展潛力依然較大，在我國新一輪消費升級浪潮已經啟動的背景下，公司仍不失為長期投資的較好標的。投資評級維持“謹慎推薦A”不變。 (王明德)