基本結(jié)論、價(jià)值評(píng)估與投資建議

　　我們的報(bào)告不同于其它機(jī)構(gòu)之處在于，在撰寫(xiě)報(bào)告之前對(duì)青島啤酒最大競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手華潤(rùn)雪花進(jìn)行了深入了解，使得我們有機(jī)會(huì)更全面了解和判斷青島啤酒。

　　基于我們對(duì)啤酒行業(yè)盈利能力增強(qiáng)趨勢(shì)已經(jīng)形成的判斷（具體內(nèi)容可參見(jiàn)啤酒行業(yè)深度研究報(bào)告），我們認(rèn)為未來(lái)啤酒行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)格局將非常有利于青島啤酒這樣的龍頭企業(yè)。

　　公司未來(lái)兩三年將繼續(xù)享受品牌整合及價(jià)值提升所帶來(lái)的業(yè)績(jī)快速增長(zhǎng)，最直接的兩個(gè)因素：一是壟斷區(qū)域市場(chǎng)的形成有助于公司利潤(rùn)提升。二是公司產(chǎn)品結(jié)構(gòu)調(diào)整使得公司高檔產(chǎn)品銷(xiāo)量將持續(xù)增長(zhǎng)，這將會(huì)給公司貢獻(xiàn)更大的利潤(rùn)。

　　公司2007、2008、2009年每股收益分別為0.471、0.640、0.906元，對(duì)應(yīng)市盈率為58.86、43.26、30.59倍。我們認(rèn)為青島啤酒是國(guó)內(nèi)高檔品牌的領(lǐng)跑者，業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)趨勢(shì)明顯，給予買(mǎi)入評(píng)級(jí)。

　　風(fēng)險(xiǎn)提示：

　　一是公司2007年所得稅率存在調(diào)整的可能性，如果母公司由15%稅率調(diào)高到33%，將影響公司當(dāng)期利潤(rùn)1.23億元。二是物價(jià)繼續(xù)上漲將進(jìn)一步侵蝕公司利潤(rùn)，同時(shí)也將影響到我們對(duì)公司的盈利預(yù)測(cè)值。

　　公司戰(zhàn)略調(diào)整呈現(xiàn)良好效果苦練內(nèi)功

　　金志國(guó)先生接任總經(jīng)理之后，明確地調(diào)整青啤的營(yíng)運(yùn)戰(zhàn)略，由“做大做強(qiáng)”改變?yōu)椤白鰪?qiáng)做大”，著力推行改革，提升公司的內(nèi)部核心競(jìng)爭(zhēng)力。青啤的改革的措施有（1）架構(gòu)重組。自2000年起先后組建八個(gè)事業(yè)部，把全國(guó)的子公司按區(qū)域收歸各事業(yè)部，劃小范圍管理。（2）品牌重組。在5年之內(nèi)將40多個(gè)品牌減至10個(gè)以下。（3）增減子公司股權(quán)。青啤增持了一些表現(xiàn)較好的子公司的股權(quán)，而減持表現(xiàn)較差的，甚至注銷(xiāo)它們。（4）減慢收購(gòu)速度。

　　圍繞“由生產(chǎn)導(dǎo)向型企業(yè)向市場(chǎng)導(dǎo)向型企業(yè)轉(zhuǎn)變；由經(jīng)營(yíng)產(chǎn)品向經(jīng)營(yíng)品牌轉(zhuǎn)變；由著力于規(guī)模擴(kuò)大向著力于運(yùn)營(yíng)能力提高、轉(zhuǎn)變戰(zhàn)略布局的轉(zhuǎn)變”發(fā)展戰(zhàn)略，2005年5月31日，青啤又開(kāi)始了新的一輪組織變革。青啤大擴(kuò)張時(shí)期的事業(yè)部制最終撤銷(xiāo)，取而代之為8個(gè)區(qū)域營(yíng)銷(xiāo)公司和3個(gè)子公司。擴(kuò)張初期，青啤實(shí)施的是區(qū)域管理的事業(yè)部制，事業(yè)部同時(shí)承擔(dān)區(qū)域市場(chǎng)中心、管理中心、利潤(rùn)中心職責(zé)。變革后的組織結(jié)構(gòu)中，總部是決策服務(wù)中心，第二級(jí)是營(yíng)銷(xiāo)公司，第三級(jí)是工廠。16個(gè)職能部門(mén)分為3個(gè)價(jià)值部分——業(yè)務(wù)職能中心、資源職能中心、支持職能中心。資源職能下的人力、財(cái)務(wù)、戰(zhàn)略、信息部門(mén)以及支持職能下的法律、審計(jì)等部門(mén)，都是服務(wù)于業(yè)務(wù)職能，也就是營(yíng)銷(xiāo)總部、技術(shù)與質(zhì)量管理總部、運(yùn)營(yíng)總部和海外事業(yè)部。業(yè)務(wù)部門(mén)是價(jià)值鏈，其他各部門(mén)對(duì)價(jià)值鏈進(jìn)行資源配置、專(zhuān)業(yè)化支持服務(wù)。

　　金志國(guó)用了一個(gè)很流行的詞匯“雙截棍”來(lái)形容改革后的架構(gòu)。總部是大腦，用強(qiáng)大的手臂來(lái)控制區(qū)域營(yíng)銷(xiāo)公司，營(yíng)銷(xiāo)公司再用更小一點(diǎn)的手臂來(lái)控制工廠，形成一個(gè)雙截棍?！半p截棍打擊敵人的時(shí)候既容易控制又比較靈活。而過(guò)去事業(yè)部制相當(dāng)于多截棍，雖然靈活，但是總部這個(gè)大腦控制力量不夠，下面的方向更是容易出錯(cuò)?！鼻嗥?yīng)該是一個(gè)以機(jī)制運(yùn)行的企業(yè)，才能避免個(gè)人變化對(duì)企業(yè)帶來(lái)的風(fēng)險(xiǎn)?！?.“華南模式”成為了青啤做強(qiáng)做大的成功典范，公司用第二品牌逐漸替代其他雜牌產(chǎn)品，使得公司現(xiàn)金流也大為好轉(zhuǎn)。但是如果從銷(xiāo)量及銷(xiāo)售收入來(lái)評(píng)價(jià)的話，公司增長(zhǎng)速度沒(méi)有華潤(rùn)雪花快。

　　實(shí)施新品牌戰(zhàn)略

　　公司堅(jiān)持以市場(chǎng)為導(dǎo)向，持續(xù)進(jìn)行內(nèi)部管理、機(jī)制的變革和系統(tǒng)的整合，推動(dòng)了企業(yè)經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)的穩(wěn)步提升。2006年，公司實(shí)現(xiàn)啤酒銷(xiāo)量454萬(wàn)千升，創(chuàng)歷史新高，較2005年增長(zhǎng)11.5%，其中主品牌銷(xiāo)量163萬(wàn)千升，同比增長(zhǎng)22.3%；實(shí)現(xiàn)銷(xiāo)售收入1，167，716萬(wàn)元，同比增長(zhǎng)16.5%；實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)43，490萬(wàn)元，同比增長(zhǎng)43.1%；海外市場(chǎng)銷(xiāo)售6.5萬(wàn)千升，同比增長(zhǎng)25.7%。呈現(xiàn)利潤(rùn)增長(zhǎng)大于銷(xiāo)售收入增長(zhǎng)，銷(xiāo)售收入增長(zhǎng)大于銷(xiāo)量增長(zhǎng)的良好發(fā)展態(tài)勢(shì)。

　　在過(guò)去因?yàn)闆](méi)有更好的二線品牌填充，許多地域廣大的中檔市場(chǎng)輕易被競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手占去，公司目前產(chǎn)品體系形成了金字塔型的品牌結(jié)構(gòu)，“青島”處于金字塔的頂端，其下是漢斯、嶗山、山水、大白鯊、彭城等二線品牌，最下層是各地的子品牌。

　　公司要逐步實(shí)施從“1+３”品牌戰(zhàn)略向“1+1”品牌戰(zhàn)略轉(zhuǎn)型，也就是每個(gè)區(qū)域銷(xiāo)售青島啤酒主品牌+“漢斯”、“嶗山”、“山水”中的一個(gè)，公司計(jì)劃將未來(lái)幾年里把除“青島”、“漢斯”、“嶗山”外的子品牌全部轉(zhuǎn)為“山水”品牌，最終就形成一個(gè)高端品牌青島啤酒和一個(gè)大眾品牌山水。

　　從目前終端市場(chǎng)所反饋信息來(lái)看，“漢斯”、“嶗山”分別是青啤在西北和北方市場(chǎng)發(fā)展的兩個(gè)中檔品牌，而“山水”則是針對(duì)華東和華南市場(chǎng)將要重點(diǎn)發(fā)展的一個(gè)中檔品牌?！吧剿逼放茖⒂脕?lái)消除地域概念，同時(shí)能得到中央電視臺(tái)“山水”的廣告支持。具體措施為先用并列品牌進(jìn)行過(guò)渡，如先從“山水-彭城”，逐步過(guò)渡到“山水”品牌。考慮到消費(fèi)者對(duì)啤酒的地域認(rèn)同度極強(qiáng)，子品牌轉(zhuǎn)換需要較長(zhǎng)時(shí)間的調(diào)整和磨合。

　　現(xiàn)在許多其他工廠生產(chǎn)的其他低端品牌包括大白鯊、彭城正在逐步整合進(jìn)“山水”。2005年、2006年漢斯、嶗山、山水、大白鯊、彭城5大二線品牌同比增加33.8%、29.5%，而各地方低檔品牌多年來(lái)一直在收縮。

　　公司不斷用活動(dòng)來(lái)塑造品牌價(jià)值?！扒鄭u啤酒·CCTV·傾國(guó)傾城”正是借奧運(yùn)契機(jī)，由中央電視臺(tái)經(jīng)濟(jì)頻道主辦，由北京2008年奧運(yùn)贊助商－青島啤酒股份有限公司冠名，同時(shí)牽手聯(lián)合國(guó)世界旅游組織、聯(lián)合國(guó)開(kāi)發(fā)計(jì)劃署、美國(guó)國(guó)家地理頻道等高端國(guó)際資源共同打造中國(guó)城市“國(guó)際名片”的大型電視活動(dòng)。與普通的城市晚會(huì)相比，傾國(guó)傾城具備三個(gè)獨(dú)有特點(diǎn)：高規(guī)格國(guó)際官方深度合作對(duì)象（聯(lián)合國(guó)計(jì)劃開(kāi)發(fā)署，世界旅游組織），稀缺的國(guó)外權(quán)威播出平臺(tái)（美國(guó)國(guó)家地理頻道），以及切實(shí)的國(guó)際推介活動(dòng)（世界旅游組織所在地馬德里和東京以及聯(lián)合國(guó)總部推介）。為了使“青島啤酒·CCTV·傾國(guó)傾城”活動(dòng)開(kāi)展的更加深入，作為主辦方之一的青島啤酒股份有限公司，也積極深入到各城市開(kāi)展如“激情歡動(dòng)、奧運(yùn)同行”為主題的大型路演活動(dòng)，現(xiàn)場(chǎng)伴有有歌舞、雜技、魔術(shù)等精彩的節(jié)目演出，青島啤酒奧運(yùn)大篷車(chē)參與其中。當(dāng)?shù)爻鞘惺忻襁€可以在活動(dòng)現(xiàn)場(chǎng)免費(fèi)品嘗到青島啤酒最新上市的歡動(dòng)啤酒，親身體驗(yàn)“有麥香，不上頭”的獨(dú)特口感。在參與品酒、知識(shí)問(wèn)答等現(xiàn)場(chǎng)活動(dòng)的同時(shí)，市民還有機(jī)會(huì)參與幸運(yùn)抽獎(jiǎng)活動(dòng)以及報(bào)名參加“青島啤酒·我是冠軍”活動(dòng)。青島啤酒也在產(chǎn)品的顯著位置對(duì)“青島啤酒·CCTV·傾國(guó)傾城”進(jìn)行宣傳。很遺憾的是，我們很難定量測(cè)算該項(xiàng)活動(dòng)會(huì)給青島啤酒銷(xiāo)售收入帶來(lái)多大增長(zhǎng)，但有點(diǎn)是可以肯定的就是，青島啤酒一直在努力通過(guò)各種方式打造品牌，努力培養(yǎng)一大批忠實(shí)的消費(fèi)者，從我們目前所了解到的信息，該項(xiàng)活動(dòng)每一到一個(gè)城市都得到當(dāng)?shù)卣罅χС?，這不是一般活動(dòng)所能達(dá)到的效果，但是我們也要清晰地看到一項(xiàng)好的活動(dòng)創(chuàng)意它帶給一個(gè)品牌效果是錦上添花的作用，最終銷(xiāo)量提升還是要同終端建設(shè)諸如鋪貨、促銷(xiāo)等有機(jī)結(jié)合起來(lái)。

　　青島啤酒一直在努力打造國(guó)際化品牌

　　2005年中國(guó)全年啤酒進(jìn)口量只有2.1萬(wàn)千升，出口量卻是14.6萬(wàn)千升，這其中僅青島啤酒的出口量就超過(guò)50%。

　　據(jù)統(tǒng)計(jì)，全球啤酒產(chǎn)量已經(jīng)連續(xù)24年增加，中國(guó)銷(xiāo)量已經(jīng)達(dá)到全球啤酒銷(xiāo)量的五分之一，全球產(chǎn)量的增長(zhǎng)一半以上是在中國(guó)實(shí)現(xiàn)的。在世界啤酒產(chǎn)量十強(qiáng)的國(guó)家中，除中國(guó)、俄羅斯有較大增長(zhǎng)外，美國(guó)、德國(guó)、巴西、日本等啤酒大國(guó)啤酒產(chǎn)量都呈現(xiàn)除了一定程度的下降?？偟膩?lái)看，亞洲（尤其是中國(guó)、韓國(guó)）、東歐近年來(lái)啤酒市場(chǎng)增長(zhǎng)空間較好；而日本、西歐、北美、太平洋地區(qū)啤酒消費(fèi)市場(chǎng)已趨于飽和，有些國(guó)家和地區(qū)呈現(xiàn)了下降；非洲地區(qū)啤酒市場(chǎng)波動(dòng)較大；南美市場(chǎng)應(yīng)該還有一定的增長(zhǎng)空間。

　　西歐和北美是青島啤酒傳統(tǒng)的出口市場(chǎng)，也是青島啤酒能夠成為世界品牌的戰(zhàn)略市場(chǎng)，但由于該市場(chǎng)啤酒消費(fèi)較為成熟，有些區(qū)域例如西歐、日本、新加坡等國(guó)家，人均啤酒消費(fèi)量甚至有些下降，因此青島啤酒在該區(qū)域的戰(zhàn)略重點(diǎn)在于“鞏固”，并加強(qiáng)管理，提升品牌影響力。

　　東南亞國(guó)家尤其是中國(guó)周邊國(guó)家仍是未來(lái)戰(zhàn)略重點(diǎn)，依靠其眾多的華裔人口，與我國(guó)密切的政治、經(jīng)濟(jì)、文化關(guān)系，青島啤酒在這些地區(qū)仍有一定增長(zhǎng)潛力。

　　我們認(rèn)為中國(guó)啤酒要大步走出國(guó)門(mén)還是存在很大的困難，這主要表現(xiàn)為國(guó)外許多消費(fèi)者對(duì)中國(guó)食品類(lèi)產(chǎn)品品質(zhì)不是特別認(rèn)可，再加上出口關(guān)稅之后，國(guó)產(chǎn)啤酒優(yōu)勢(shì)就更不突出。如果實(shí)現(xiàn)在國(guó)外本地化生產(chǎn)，產(chǎn)品就很難突出青島啤酒所宣傳那樣因使用嶗山優(yōu)質(zhì)水而釀造出的獨(dú)特口味。當(dāng)然，我們認(rèn)為在國(guó)內(nèi)的幾大啤酒廠商中，青島啤酒是最有可能打造成為國(guó)際品牌，青島啤酒近些年來(lái)也一直沒(méi)有放棄做國(guó)際化啤酒企業(yè)的努力。

　　青啤是國(guó)內(nèi)高端啤酒市場(chǎng)的領(lǐng)跑者

　　2007年1-６月份公司實(shí)現(xiàn)啤酒銷(xiāo)量256萬(wàn)千升，同比增長(zhǎng)12.4%。1-６月份主品牌同比增長(zhǎng)22%，山水和嶗山同比增長(zhǎng)了84%和51%，繼續(xù)呈現(xiàn)利潤(rùn)增速高于銷(xiāo)售收入，銷(xiāo)售收入增長(zhǎng)高于銷(xiāo)量的局面。

　　目前消費(fèi)者的口味開(kāi)始由質(zhì)量較次的廉價(jià)啤酒轉(zhuǎn)向講究時(shí)尚的高檔啤酒的消費(fèi)趨勢(shì)。根據(jù)AB公司的研究，未來(lái)10年中國(guó)高檔啤酒市場(chǎng)的增長(zhǎng)率仍會(huì)保持在20%以上，而低端市場(chǎng)僅6%。2003年以來(lái)，高檔酒市場(chǎng)增幅最大，復(fù)合增長(zhǎng)率是28%，而普通酒的復(fù)合增長(zhǎng)率僅為9%。同時(shí)，高檔啤酒的市場(chǎng)份額在不同的地區(qū)比例也不同，比如在經(jīng)濟(jì)發(fā)達(dá)的華南市場(chǎng)，高檔啤酒占到30%。

　　中高檔啤酒能突破運(yùn)輸?shù)钠款i局限，中高檔產(chǎn)品，特別是高檔產(chǎn)品的終端分布主要在夜場(chǎng)以及高檔酒店，終端相對(duì)集中，渠道相對(duì)較短，更有趨向集中的趨勢(shì)。此外中高檔啤酒的品牌壁壘很高，地方性品牌相對(duì)大眾化的較為低檔的定位，使其很難同時(shí)在中高檔市場(chǎng)有大的作為。比如，在雪花的老家沈陽(yáng)，能銷(xiāo)售1萬(wàn)多噸青島啤酒。

　　高檔啤酒雖然市場(chǎng)容量不是特別大，但長(zhǎng)期發(fā)展前景可觀，純生將成為其中的熱點(diǎn)。純生啤酒占日本啤酒總產(chǎn)量90%；德國(guó)占50%；美國(guó)占30%。而國(guó)內(nèi)目前僅占不到5%。國(guó)內(nèi)高檔啤酒的消費(fèi)仍將以純生為主。

　　根據(jù)我國(guó)的啤酒工業(yè)發(fā)展規(guī)劃，純生啤酒產(chǎn)量占啤酒總產(chǎn)量的比例要從目前的不到5%提高到2015年至少20%以上。

　　一般認(rèn)為中高檔市場(chǎng)占啤酒的15%左右，約450萬(wàn)千升。其中2006年青啤主品牌中中高檔部分約120萬(wàn)千升。每瓶高檔酒的利潤(rùn)是普通酒的2-3倍，雖然高檔啤酒的總消費(fèi)量不大，但卻是啤酒企業(yè)的主要利潤(rùn)增長(zhǎng)點(diǎn)。

　　公司青島啤酒主品牌中大多數(shù)利潤(rùn)又來(lái)自于純生、小瓶、易拉罐等高檔品牌。

　　公司在中高檔啤酒具有很強(qiáng)的優(yōu)勢(shì)：青島是中國(guó)唯一的全國(guó)性品牌，而且是定位中高檔的啤酒品牌：青啤在認(rèn)受性、市場(chǎng)滲透、啤酒素質(zhì)和味道方面，均領(lǐng)先其他內(nèi)地啤酒品牌。相比燕京、華潤(rùn)，青啤定位高端市場(chǎng)更有利，因?yàn)榈投耸袌?chǎng)品牌同質(zhì)化嚴(yán)重。

　　青島啤酒的品牌優(yōu)勢(shì)已體現(xiàn)出來(lái)，其純生啤酒、小瓶及聽(tīng)裝啤酒深受中高檔層次消費(fèi)者歡迎，企業(yè)利潤(rùn)很大一部分來(lái)自于小瓶及聽(tīng)裝啤酒，青島啤酒亦是唯一在高檔市場(chǎng)能與百威等國(guó)外品牌相抗衡的民族品牌。

　　以青島純生為例，2005年、2006年增長(zhǎng)均在40%以上，2006年達(dá)到20萬(wàn)噸。以均價(jià)6元/升，收入約12.6億元，凈利潤(rùn)約1.5億。高檔啤酒如百威約30萬(wàn)千升（按8元/升，約24億元收入，能達(dá)到15%的凈利潤(rùn)率）。我們認(rèn)為青島純生今后幾年有望維持30%以上的增長(zhǎng)，仍然是公司凈利潤(rùn)增長(zhǎng)最主要的推動(dòng)力。

　　啤酒行業(yè)經(jīng)歷大規(guī)模整合后，收購(gòu)標(biāo)的的價(jià)位在大幅提升，噸酒收購(gòu)價(jià)在6000元以上，目前行業(yè)中已經(jīng)很難找到品質(zhì)優(yōu)良的收購(gòu)標(biāo)的，如果企業(yè)自建的話成本約在1500-1800元/噸左右。公司計(jì)劃在07-09年三年內(nèi)新建和擴(kuò)產(chǎn)200萬(wàn)噸的新產(chǎn)能，預(yù)計(jì)在08年中期前，公司可以新增90萬(wàn)噸產(chǎn)能。公司方面披露，每10萬(wàn)噸需投資1.5億元。

　　2003年青啤已擁有的啤酒生產(chǎn)企業(yè)總產(chǎn)能已近500萬(wàn)噸，產(chǎn)能利用率約為70％。2006年現(xiàn)有產(chǎn)能550萬(wàn)噸。公司未來(lái)2-3年主要的投資計(jì)劃為：濟(jì)南（40萬(wàn)噸，1期20萬(wàn)噸，2008年6月竣工）、青島二廠（20萬(wàn)噸）徐州彭城（40萬(wàn)噸，1期20萬(wàn)噸，2007年底竣工）、陜西榆林10萬(wàn)噸(已竣工)。另外，華南、上海、青島二廠純生技改擴(kuò)建，西安新建一條純生生產(chǎn)線。

　　公司在上海和北京等戰(zhàn)略市場(chǎng)的積極開(kāi)拓主要是為了占領(lǐng)高端市場(chǎng)并進(jìn)一步提升市場(chǎng)份額。而湖北、西南、東北等非優(yōu)勢(shì)區(qū)域，因?yàn)槭袌?chǎng)開(kāi)拓還沒(méi)有特別到位，公司將擇機(jī)建廠。

　　青島啤酒：優(yōu)勢(shì)地區(qū)如山東、華南（深圳、斗門(mén)、三水）、西北（西安、農(nóng)墾、寶雞、榆林），華東（上海、揚(yáng)州、蕪湖呈三角形分布）等，青島啤酒中高檔啤酒占據(jù)主要市場(chǎng)份額。雞西、鞍山啤酒廠在東北地區(qū)形成呼應(yīng)。

　　山東，約占全國(guó)市場(chǎng)的12%，青啤市場(chǎng)份額約占40%，還在不斷增加。主要對(duì)手有燕京啤酒(行情論壇)控股的山東無(wú)名、曲阜三孔、萊州；以前老競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手濟(jì)南趵突泉已經(jīng)不再具競(jìng)爭(zhēng)力，同時(shí)在山東的競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手有臨沂銀麥、泰安泰山、東平琥珀啤酒、煙臺(tái)朝日啤酒等。

　　漢斯在西北地區(qū)的知名度非常高，因此成為公司在西北地區(qū)唯一力推的品牌，公司主要的產(chǎn)品品種有漢斯清爽、漢斯2000，以及西北郎等高端品種。公司目前在西北擁有約100萬(wàn)千升的產(chǎn)能，其中西安、渭南、漢中、寶雞、甘肅農(nóng)墾均主要生產(chǎn)漢斯啤酒。陜西市場(chǎng)，被漢斯啤酒牢固控制著，并向四川、河南、山西、甘肅、寧夏等周邊輻射。

　　公司在西北基本沒(méi)有象樣的對(duì)手，而30萬(wàn)千升產(chǎn)能的寶雞和20萬(wàn)千升的甘肅農(nóng)墾在經(jīng)過(guò)技改整合后仍具備進(jìn)一步擴(kuò)產(chǎn)的能力，另外公司在榆林10萬(wàn)噸產(chǎn)能投產(chǎn)，將帶動(dòng)漢斯啤酒進(jìn)一步增長(zhǎng)。金星集團(tuán)的陜西藍(lán)馬啤酒也有5萬(wàn)千升的產(chǎn)量，蘭州黃河(行情論壇)也只有15萬(wàn)千升的生產(chǎn)能力。寧夏西夏啤酒有限公司的西夏啤酒占據(jù)著寧夏市場(chǎng)的主導(dǎo)地位，年產(chǎn)量在7萬(wàn)千升左右。

　　公司在廣東銷(xiāo)售約70萬(wàn)噸，排名第二、僅次于珠江；青島純生剛在廣東銷(xiāo)售時(shí)僅比珠江純生貴1元/箱，現(xiàn)在兩者的價(jià)格分別是68元/箱、40元/箱，從而在終端有更多的促銷(xiāo)費(fèi)用，很多地區(qū)領(lǐng)先于珠江啤酒，2007年將進(jìn)軍廣州市場(chǎng)。在福建位于雪津、惠泉之后排第三；廣西排名第二，燕京漓泉占有廣西80%左右的市場(chǎng)。山水啤酒是公司在華南的副品牌，由于廣東等地的消費(fèi)基礎(chǔ)比較好，公司在華南也早就建立了龐大細(xì)密的銷(xiāo)售網(wǎng)絡(luò)，公司在華南的策略是能生產(chǎn)主品牌就盡量生產(chǎn)主品牌，山水僅占華南地區(qū)的15%左右。目前公司在廣東有120萬(wàn)噸產(chǎn)能，2006年銷(xiāo)量70萬(wàn)噸，公司計(jì)劃2007年將進(jìn)一步加大山水的銷(xiāo)量。

　　華東：公司在徐州、揚(yáng)州、臺(tái)州、蕪湖等基地市場(chǎng)具有壟斷地位；上海排名第一、二位的是三得利、力波，公司的影響主要在中高端領(lǐng)域。公司投資徐州項(xiàng)目，這主要是為了與楊州、安徽蕪湖、馬鞍山工廠形成呼應(yīng)，推動(dòng)公司全面挺進(jìn)蘇北、皖北和豫東市場(chǎng)，并與山東基地市場(chǎng)南北呼應(yīng)，打造出省級(jí)連片市場(chǎng)。

　　北京：經(jīng)過(guò)兩年的巷戰(zhàn)，公司目前約占北京市場(chǎng)的20%。一方面造成燕京啤酒母公司營(yíng)業(yè)利潤(rùn)率的大幅下降，另一方面掩護(hù)了高端產(chǎn)品的滲透。公司期待2008年能占40%的份額，北京熟悉了青啤的口味后能夠有利于高端品牌的消費(fèi)。2007年華潤(rùn)雪花將會(huì)加大對(duì)北京的爭(zhēng)奪，北京市場(chǎng)的競(jìng)爭(zhēng)將更加激烈。

　　其他：2006年公司在湖北、西南各有10多萬(wàn)噸銷(xiāo)量，2006年大幅減虧，預(yù)期2007年能扭虧。

　　小瓶、易拉罐和出口酒主要在青島本部生產(chǎn)。在未來(lái)競(jìng)爭(zhēng)逐步加劇，收購(gòu)兼并機(jī)會(huì)漸少的情況下，成長(zhǎng)的主要機(jī)會(huì)來(lái)自于：中高檔啤酒市場(chǎng)的增長(zhǎng)以及利用現(xiàn)有品牌拓展銷(xiāo)售區(qū)域取得市場(chǎng)份額的提高。2005年進(jìn)入青島品牌本土化和大眾化戰(zhàn)略實(shí)施的關(guān)鍵階段。2004年有10個(gè)外埠公司被允許生產(chǎn)青島啤酒，分別是深圳朝日、珠海、三水、郴州、黃石、福州、南寧、馬鞍山、北京五星和上海松江，2005年增加了長(zhǎng)沙和北京三環(huán)兩個(gè)公司生產(chǎn)青島啤酒。在山東和這些外埠地區(qū)，青島主品牌占有重要的地位。另外有些地區(qū)，比如沈陽(yáng)通過(guò)外調(diào)，青島主品牌銷(xiāo)售1萬(wàn)多噸，大概排在第二位。本地化生產(chǎn)之后，青島啤酒能以接近當(dāng)?shù)刂鲗?dǎo)品牌的定價(jià)參與到當(dāng)?shù)卮蟊娀袌?chǎng)的競(jìng)爭(zhēng)中去，勝算顯著增大。

　　我們認(rèn)為許多投資者對(duì)產(chǎn)能過(guò)度釋放的擔(dān)心有些過(guò)度，目前很多地區(qū)是優(yōu)勢(shì)企業(yè)的產(chǎn)能不夠用而小企業(yè)產(chǎn)品賣(mài)不出去，目前局部地區(qū)產(chǎn)能釋放過(guò)快會(huì)在一定程度上對(duì)優(yōu)勢(shì)企業(yè)某些產(chǎn)品產(chǎn)生影響，但不會(huì)改變優(yōu)勢(shì)企業(yè)整體盈利增強(qiáng)的趨勢(shì)，同時(shí)我們認(rèn)為這是行業(yè)整合及集中度提高的必經(jīng)過(guò)程。

　　我們可以分析一下子產(chǎn)能過(guò)度釋放的四川省情況：

　　從公開(kāi)數(shù)據(jù)來(lái)看，在四川省內(nèi)幾個(gè)主要企業(yè)產(chǎn)能分別是華潤(rùn)雪花(176萬(wàn)千升)>重慶啤酒(行情論壇)(38萬(wàn)千升)>金威啤酒(20萬(wàn)千升)>青島啤酒(10萬(wàn)千升)>金星啤酒(8萬(wàn)千升)。目前四川年均啤酒消費(fèi)量近170萬(wàn)千升，并呈逐年上升趨勢(shì)，目前在川啤酒工廠21家，年總產(chǎn)能300萬(wàn)千升左右。計(jì)算上各企業(yè)的規(guī)劃產(chǎn)能，市場(chǎng)早已飽和。華潤(rùn)雪花在四川擁有13家啤酒廠，其總產(chǎn)能為176萬(wàn)千升，如果按華潤(rùn)在四川有80%的市場(chǎng)占有率，其產(chǎn)能利用率達(dá)到77%，卻實(shí)現(xiàn)了4個(gè)億利潤(rùn)。我們認(rèn)為產(chǎn)能過(guò)剩帶來(lái)負(fù)面影響更多地被除優(yōu)勢(shì)企業(yè)以外的其它品牌所承受，同時(shí)華潤(rùn)雪花在產(chǎn)能規(guī)模上不僅有優(yōu)勢(shì)，同時(shí)其分散的布點(diǎn)更具有物流成本優(yōu)勢(shì)。

　　同樣，在山東市場(chǎng)青島啤酒也沒(méi)有做到絕對(duì)壟斷，也隨時(shí)面臨著當(dāng)?shù)仄放埔约捌渌放茝?qiáng)勢(shì)進(jìn)入山東市場(chǎng)，但青島啤酒僅在山東一年的利潤(rùn)就能達(dá)到６個(gè)億，青島啤酒在其主要優(yōu)勢(shì)區(qū)域能經(jīng)營(yíng)到位且較好地防御其它廠商進(jìn)攻，產(chǎn)能過(guò)度釋放并不會(huì)構(gòu)成較大威脅。

　　我們?cè)谛袠I(yè)報(bào)告也分析了幾家龍頭企業(yè)各自的優(yōu)勢(shì)區(qū)域，我們可以看到外資建設(shè)生產(chǎn)基地以及開(kāi)拓市場(chǎng)強(qiáng)調(diào)分布在相近省市區(qū)域內(nèi)，嘉士伯、英博的布局也反映了這點(diǎn)。綜合各主要廠商目前生產(chǎn)基地布點(diǎn)情況來(lái)看，我們認(rèn)為華潤(rùn)雪花沿江沿海的蘑菇云布點(diǎn)策略效果最好，其次是青島啤酒、英博、燕京等。

　　營(yíng)銷(xiāo)比較

　　我們?cè)谄【菩袠I(yè)報(bào)告中對(duì)行業(yè)內(nèi)相關(guān)重點(diǎn)公司的品牌建設(shè)和營(yíng)銷(xiāo)策略進(jìn)行詳細(xì)闡述，我們?cè)谶@里只做簡(jiǎn)單的比較分析。

　　啤酒生產(chǎn)企業(yè)目前多采用“精耕細(xì)作”式的主流渠道管理模式，即通過(guò)深度分銷(xiāo)、壓縮銷(xiāo)售層級(jí)，從而掌控了終端最終確立競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)。當(dāng)然這樣做所帶來(lái)的缺點(diǎn)是提高了成本，尤其是在同質(zhì)化競(jìng)爭(zhēng)加劇的情況下導(dǎo)致人員費(fèi)用迅速增加。同時(shí)這對(duì)企業(yè)品牌拉力提出較早要求，因?yàn)樯疃确咒N(xiāo)只解決如何賣(mài)的問(wèn)題，如果品牌缺乏拉力，消費(fèi)啟動(dòng)就很困難。青島啤酒在營(yíng)銷(xiāo)方面一直以來(lái)在營(yíng)銷(xiāo)工作注重兩塊重點(diǎn)工作：深度分銷(xiāo)和利用公司強(qiáng)大品牌影響力進(jìn)行媒體宣傳。其采用分銷(xiāo)模式是：把一批商省略，直接由銷(xiāo)售公司配送到二批，更嚴(yán)格地規(guī)范產(chǎn)品的流量、流速和流向；比如在華南地區(qū)的一級(jí)經(jīng)銷(xiāo)商就達(dá)1000多家。從實(shí)際效果上來(lái)看，青島啤酒在中高檔產(chǎn)品推廣以及盈利情況是非常好的，但在大眾化產(chǎn)品營(yíng)銷(xiāo)以及終端建設(shè)方面還有很大的提升空間。

　　華潤(rùn)雪花已經(jīng)具備一整套完整的、有優(yōu)勢(shì)的經(jīng)營(yíng)管理模式。但華潤(rùn)雪花的經(jīng)營(yíng)管理模式，不同于外資的體制，也不同于國(guó)營(yíng)的體制，是“來(lái)源于合資公司的背景下獨(dú)立發(fā)展的適合中國(guó)的體制”。

　　目前啤酒企業(yè)在分銷(xiāo)策略上不是很清晰，沿用的分銷(xiāo)方式大多是傳統(tǒng)的。華潤(rùn)啤酒為了增強(qiáng)渠道的控制力，渠道管理重心逐漸下移，而且在渠道分銷(xiāo)上不斷豐富和細(xì)化。華潤(rùn)啤酒的營(yíng)銷(xiāo)渠道從2002年開(kāi)始在全國(guó)進(jìn)行了改造和提升，主要從傳統(tǒng)分銷(xiāo)、深度分銷(xiāo)、協(xié)作型專(zhuān)營(yíng)分銷(xiāo)、直銷(xiāo)、鎮(zhèn)鄉(xiāng)推銷(xiāo)等五類(lèi)營(yíng)銷(xiāo)渠道去發(fā)展。華潤(rùn)啤酒從整個(gè)市場(chǎng)的區(qū)域環(huán)境來(lái)細(xì)分分銷(xiāo)渠道，研究哪個(gè)市場(chǎng)適合哪個(gè)方式好，進(jìn)行分析、對(duì)比。在渠道管理上進(jìn)行積極有效的嘗試，使之始終處于整個(gè)行業(yè)比較領(lǐng)先的地位，迅速開(kāi)拓區(qū)域市場(chǎng)。

　　對(duì)于所收購(gòu)區(qū)域公司的整合而言，生產(chǎn)是很容易整合，最難的就是市場(chǎng)的整合，這要求做到兩支銷(xiāo)售隊(duì)伍的融合以及渠道經(jīng)銷(xiāo)商的調(diào)整和合并。如果比較這三家企業(yè)整合管理能力，青島啤酒、華潤(rùn)雪花在實(shí)際運(yùn)作中取得較好效果。

　　品牌比較

　　處理地方品牌與全國(guó)品牌的關(guān)系，對(duì)青啤、燕京、華潤(rùn)同樣是挑戰(zhàn)，但三者所面對(duì)局面又各所不同。

　　青啤的品牌拉動(dòng)力比華潤(rùn)雪花、燕京啤酒有力，人脈資源也比較豐厚，如果同樣在二、三級(jí)市場(chǎng)依靠品牌拉力的話，這兩家就缺乏優(yōu)勢(shì)，渠道整合就變成其尋求突破的關(guān)鍵所在。

　　品牌中情感因素仍很缺乏，對(duì)于喝青島啤酒的消費(fèi)者而言，有品位但缺乏時(shí)尚性。在目前很多夜場(chǎng)高檔品牌仍然是外資領(lǐng)先，這表明青島啤酒的品牌品牌影響力及張力仍有很大提升空間，尤其是在品牌張力方面同貴州茅臺(tái)(行情論壇)相比仍有很大差距。

　　華潤(rùn)啤酒采用“全國(guó)品牌+區(qū)域強(qiáng)勢(shì)品牌+區(qū)域戰(zhàn)術(shù)品牌”的推廣戰(zhàn)略，有效阻擊了競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手。

　　華潤(rùn)啤酒的品牌建設(shè)有兩條管理線：一條是品牌的統(tǒng)一管理。另一條是銷(xiāo)售管理。支持雪花品牌發(fā)展的因素主要有4個(gè)：首先是布局的支持，過(guò)去的蘑菇戰(zhàn)略和現(xiàn)在的全國(guó)布局戰(zhàn)略都是有全國(guó)性品牌戰(zhàn)略思想的，才使得全國(guó)各地都能見(jiàn)到雪花啤酒，而成本卻控制得很好；其次是整合模式，在渠道、人員、質(zhì)量等方面的管理，任何一個(gè)環(huán)節(jié)都不能承受整合的不合理，那樣會(huì)對(duì)單品牌在全國(guó)的發(fā)展有負(fù)面影響；再有就是非常明確的品牌戰(zhàn)略；最后是統(tǒng)一的品牌傳播。各種因素缺一不可。

　　三強(qiáng)之中全國(guó)品牌與區(qū)域品牌協(xié)同最好的是華潤(rùn)。華潤(rùn)啤酒對(duì)早期收購(gòu)的瀕臨破產(chǎn)的新三星、圣泉包括天津的幾家工廠的改造，顯現(xiàn)出其較強(qiáng)的整合能力。品牌拉力有限，渠道推力不足，這是許多投資者對(duì)華潤(rùn)啤酒的競(jìng)爭(zhēng)力持懷疑態(tài)度的原因所在。華潤(rùn)啤酒靠雪花的品牌把市場(chǎng)拉起來(lái)，在一級(jí)市場(chǎng)這種打法成功了，到了二、三級(jí)市場(chǎng)，這時(shí)不但要靠品牌的拉力還要借助渠道的推力。近年來(lái)，雪花收購(gòu)目標(biāo)普遍為地方諸侯，其在短期內(nèi)對(duì)青啤和燕京的超越印證它所具有的整合能力。

　　財(cái)務(wù)比較

　　從各公司近幾年財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)分析來(lái)看，燕京啤酒前幾年以來(lái)，財(cái)務(wù)狀況非常好，近一兩年由于大本營(yíng)北京受到其它企業(yè)的競(jìng)爭(zhēng)在一定程度上影響到盈利能力，青島啤酒正好相反，由前幾年不太理想狀況轉(zhuǎn)變?yōu)樨?cái)務(wù)狀況越來(lái)越好，從未來(lái)幾年趨勢(shì)來(lái)看，雪花很有可能像前幾年的青島啤酒一樣盈利能力存在非常大的提升空間。

　　我們認(rèn)為從行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)格局來(lái)看以及國(guó)外廠商布局來(lái)看，外資主要布局思路一是盡量避免與國(guó)內(nèi)幾大龍頭企業(yè)正面沖突，再者強(qiáng)調(diào)在幾個(gè)省市互相滲透及做細(xì)，我們?cè)谛袠I(yè)報(bào)告已經(jīng)提到，鑒于目前這各競(jìng)爭(zhēng)格局以及中國(guó)消費(fèi)市場(chǎng)的特殊性以及消費(fèi)者心態(tài)的變化，我們的觀點(diǎn)同其它研究機(jī)構(gòu)不太一樣，我們認(rèn)為外商不可能在中國(guó)市場(chǎng)上抓起大波瀾，我們相信國(guó)內(nèi)啤酒企業(yè)的學(xué)習(xí)能力同時(shí)也看好以青島啤酒為代表的龍頭企業(yè)未來(lái)發(fā)展趨勢(shì)。..我們認(rèn)為華潤(rùn)可能是青島啤酒最有威脅的對(duì)手，華潤(rùn)的優(yōu)勢(shì)是有資本優(yōu)勢(shì)；比較擅長(zhǎng)產(chǎn)品的包裝和營(yíng)銷(xiāo)策劃，旗下的公司大都是本區(qū)域的領(lǐng)先企業(yè)。雪花樹(shù)立高端品牌形象還與青島啤酒有很明顯的差距。

　　相比較而言，燕京的品牌則顯得比較平庸。另外燕啤地區(qū)分布格局也不好。

　　外資品牌也是青啤在高端市場(chǎng)的主要競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手，外資品牌的弱點(diǎn)是一直不了解中國(guó)市場(chǎng)，也不重視渠道的建設(shè)。

　　我們認(rèn)為在近幾年內(nèi)，外資還是只能充當(dāng)配角的角色，其根本原因在于中國(guó)地域性差異太大以及割裂的市場(chǎng)讓外方無(wú)所適從。加上近幾年國(guó)民經(jīng)濟(jì)快速發(fā)展，進(jìn)一步強(qiáng)化了國(guó)人的民族自豪感以及對(duì)國(guó)產(chǎn)產(chǎn)品品質(zhì)的信任。另外，外資巨額收購(gòu)企業(yè)所花費(fèi)用也需要長(zhǎng)時(shí)間去消化。

　　對(duì)國(guó)內(nèi)三大廠商的評(píng)價(jià)，我們同于行業(yè)報(bào)告中的觀點(diǎn)：

　　青島啤酒借品牌優(yōu)勢(shì)、戰(zhàn)略適時(shí)調(diào)整、國(guó)際性交流與學(xué)習(xí)，在中國(guó)中高檔啤酒市場(chǎng)亦將穩(wěn)步增長(zhǎng)，與百威啤酒占據(jù)此細(xì)分市場(chǎng)的半壁江山，同時(shí)拉開(kāi)與其它對(duì)手在國(guó)內(nèi)中高細(xì)分市場(chǎng)的差距，利潤(rùn)回報(bào)亦將保持增長(zhǎng)。華潤(rùn)雪花啤酒借資本優(yōu)勢(shì)、前期的戰(zhàn)略布局與品牌整合、靈活的競(jìng)爭(zhēng)策略與執(zhí)行文化，其基地市場(chǎng)將會(huì)越來(lái)越多，利潤(rùn)源亦會(huì)越來(lái)越多，預(yù)測(cè)未來(lái)3-5年發(fā)展將進(jìn)一步突飛猛進(jìn)，預(yù)計(jì)2010年前將率先達(dá)到20%市場(chǎng)份額，逾1000萬(wàn)千升，與國(guó)內(nèi)對(duì)手拉開(kāi)較大的差距，利潤(rùn)亦將保持穩(wěn)定增長(zhǎng)。燕京啤酒如果不加大品牌塑造及擴(kuò)張速度，很有可能在未來(lái)競(jìng)爭(zhēng)中處于劣勢(shì)地位。英博攜資本之勢(shì)繼參股珠江啤酒、收購(gòu)金獅在華啤酒業(yè)務(wù)后又出重手一舉收購(gòu)雪津啤酒，大有超過(guò)燕京啤酒之勢(shì)。

　　公司盈利預(yù)測(cè)及說(shuō)明

　　公司目前品牌整合效果非常明顯，尤其是第二品牌的銷(xiāo)量增長(zhǎng)非常快，我們預(yù)測(cè)2007年、2008年、2009年主品牌銷(xiāo)量分別為190、232、274千升，第二品牌銷(xiāo)量分別為245、325、390千升，其它品牌銷(xiāo)量分別為73、45、30千升，公司未來(lái)兩三年利潤(rùn)增長(zhǎng)更多將來(lái)源主品牌和第二品牌，我們預(yù)測(cè)2007-2009年主品牌和第二品牌將占到公司利潤(rùn)的96.79%、99.58％、99.21％，而且這種調(diào)整非常有效地抵御因原材料漲價(jià)對(duì)利潤(rùn)的侵蝕。我們預(yù)測(cè)2007年、2008年、2009年公司均價(jià)為2700、2788、2826元／千升。

　　影響公司成本因素分析

　　公司擁有自己的制麥生產(chǎn)線，所用大麥60％進(jìn)口，其余40%用國(guó)產(chǎn)大麥，主品牌全部用法麥、澳麥和加麥等進(jìn)口大麥。近一兩年由于歐洲包括大麥在內(nèi)的農(nóng)作物嚴(yán)重減產(chǎn)，海運(yùn)價(jià)格一直在上漲，進(jìn)口大麥的最高上升到320美元/噸，比平常230美元/噸，增加了約40%。同時(shí)包裝物等成本價(jià)格也一直在上漲，所幸的是公司對(duì)這種持續(xù)上漲一直以來(lái)就有準(zhǔn)備，通過(guò)集中采購(gòu)以及逢低購(gòu)買(mǎi)等舉措消化一部分成本上漲的負(fù)面影響。

　　我們從啤酒行業(yè)以及主要企業(yè)近幾年毛利率變化趨勢(shì)數(shù)據(jù)分析來(lái)看，公司毛利率在近幾年原材料上漲以及公司產(chǎn)品結(jié)構(gòu)調(diào)整一增一減的作用下，并沒(méi)有出現(xiàn)大幅波動(dòng)，我們預(yù)計(jì)公司未來(lái)兩三年消化成本上漲的能力也將持續(xù)增強(qiáng)，這主要表現(xiàn)公司將通過(guò)調(diào)整產(chǎn)品結(jié)構(gòu)及加大統(tǒng)一采購(gòu)力度來(lái)實(shí)現(xiàn)。

　　行業(yè)銷(xiāo)售費(fèi)用率的下降是市場(chǎng)集中度提高所帶來(lái)的結(jié)果，在許多區(qū)域壟斷市場(chǎng)營(yíng)業(yè)費(fèi)用率也在下降，但啤酒行業(yè)優(yōu)勢(shì)企業(yè)的營(yíng)業(yè)費(fèi)用率卻一直保持較高水平，這與這些優(yōu)勢(shì)企業(yè)為了進(jìn)一步鞏固市場(chǎng)地位以及加大品牌推廣有著密切關(guān)系，今后隨著市場(chǎng)集中度提升，營(yíng)業(yè)費(fèi)用率下降將是必然趨勢(shì)。

　　公司預(yù)提費(fèi)用的大幅上升，導(dǎo)致?tīng)I(yíng)業(yè)費(fèi)用比例從2005年17.2%提高到2006年18.6%。在通常情況下，折扣將會(huì)構(gòu)成公司費(fèi)用的主要來(lái)源，但公司對(duì)銷(xiāo)售政策沒(méi)做太大調(diào)整，我們認(rèn)為這主要是為了配合品牌打造以及針對(duì)奧運(yùn)會(huì)等廣告活動(dòng)而作出通盤(pán)考慮的結(jié)果，我們認(rèn)為公司今后仍將保持一定的費(fèi)用支出。

　　未來(lái)幾年將是公司加大發(fā)展步伐的幾年，奧運(yùn)營(yíng)銷(xiāo)的推廣以及產(chǎn)能擴(kuò)張將使公司產(chǎn)品銷(xiāo)量擴(kuò)大成為可能，同時(shí)像青島純生等高檔產(chǎn)品占比會(huì)進(jìn)一步提升，產(chǎn)品價(jià)格也將會(huì)目前基礎(chǔ)上有所提高，但因?yàn)橥卣故袌?chǎng)及品牌打造的需要，公司銷(xiāo)售費(fèi)用仍將會(huì)保持在較高水平。我們預(yù)測(cè)2007年、2008年、2009年公司的營(yíng)業(yè)費(fèi)用分別為24.27、29.70、33.73億元。

　　公司近幾年來(lái)一直都存在大量壞賬計(jì)提，這主要是在消化前幾年大規(guī)模擴(kuò)張后所遺留的歷史包袱，這一兩年將會(huì)大幅減少。

　　風(fēng)險(xiǎn)提示

　　公司在香港發(fā)行Ｈ股時(shí)根據(jù)當(dāng)時(shí)國(guó)家有關(guān)政策享受15%的所得稅優(yōu)惠政策，根據(jù)目前最新政策公司很有可能今年恢復(fù)執(zhí)行33%的稅收政策(我們對(duì)2008年盈利預(yù)測(cè)是按25%稅率進(jìn)行預(yù)測(cè))，如果這樣將會(huì)對(duì)公司2007年業(yè)績(jī)產(chǎn)生影響。從公司近幾年實(shí)際所得稅率來(lái)看，基本維持在29.2%左右，這主要是因?yàn)槎鄶?shù)公司執(zhí)行的是33%，母公司和上海、深圳等合資分公司享受15%的稅收優(yōu)惠。我們?cè)诶麧?rùn)表中仍按母公司執(zhí)行15％的所得稅率，如果考慮今年母公司執(zhí)行33%的稅率將影響公司利潤(rùn)1.23億元。

　　公司主要原料如大麥、酒花等，以及與生產(chǎn)緊密相關(guān)的水、電以及包裝物價(jià)格存在持續(xù)上漲的可能性，盡管公司在控制成本及集中采購(gòu)方面存在優(yōu)勢(shì)，但能否全部轉(zhuǎn)嫁成本仍存在一定不確定因素。盡管，我們?cè)谟A(yù)測(cè)中考慮了大麥以及包裝物上漲所帶來(lái)毛利率降低的影響，但不排除物價(jià)繼續(xù)上漲進(jìn)一步侵蝕公司利潤(rùn)的可能性。

　　結(jié)論

　　公司近幾年來(lái)一直致力于從生產(chǎn)型企業(yè)向市場(chǎng)型企業(yè)轉(zhuǎn)變，包括與A-B公司合作，公司通過(guò)品牌梳理及樹(shù)立青島啤酒高端形象，產(chǎn)品結(jié)構(gòu)向中高檔產(chǎn)品集中，中高端品牌占主營(yíng)業(yè)務(wù)利潤(rùn)比例持續(xù)提高，公司整合已取得了良好的效果，未來(lái)這種成效將會(huì)更加顯著。

　　公司近幾年采取了較為穩(wěn)健謹(jǐn)慎的財(cái)務(wù)政策，在內(nèi)部整合中，連續(xù)多年進(jìn)行了固定資產(chǎn)減值的計(jì)提，并有大量的預(yù)提費(fèi)用，使公司的每股現(xiàn)金流和每股收益有較大差異，公司的會(huì)計(jì)利潤(rùn)存在一定低估。

　　基于我們對(duì)啤酒行業(yè)盈利能力增強(qiáng)趨勢(shì)已經(jīng)形成的判斷（具體內(nèi)容可參見(jiàn)啤酒行業(yè)深度研究報(bào)告），我們認(rèn)為未來(lái)啤酒行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)格局將非常有利于青島啤酒這樣的龍頭企業(yè)。

　　公司未來(lái)兩三年將繼續(xù)享受品牌整合及價(jià)值提升所帶來(lái)的業(yè)績(jī)快速增長(zhǎng)，最直接的兩個(gè)因素：一是壟斷區(qū)域市場(chǎng)的形成有助于公司利潤(rùn)提升。盡管公司沒(méi)有披露各地區(qū)的具體利潤(rùn)詳細(xì)數(shù)據(jù)，根據(jù)我們到公司華南、西北及華東各大片區(qū)調(diào)研所獲得信息及數(shù)據(jù)分析，越是在壟斷地區(qū)利潤(rùn)增長(zhǎng)越好，這一點(diǎn)與我們同華潤(rùn)雪花所了解的信息是一致的，華潤(rùn)雪花在四川省雪花和藍(lán)劍兩個(gè)品牌共占近80%市場(chǎng)份額，2006年就實(shí)現(xiàn)了4個(gè)億的利潤(rùn)，由此可見(jiàn)青島啤酒在其精耕細(xì)作的山東、華南、西北地區(qū)利潤(rùn)實(shí)現(xiàn)是非?？捎^的。在新疆以及西藏等被一兩個(gè)品牌壟斷的市場(chǎng)，其噸酒利潤(rùn)也是遠(yuǎn)高于全國(guó)平均水平３—４倍。二是公司產(chǎn)品結(jié)構(gòu)調(diào)整使得公司高檔產(chǎn)品銷(xiāo)量將持續(xù)增長(zhǎng)，這將會(huì)給公司貢獻(xiàn)更大的利潤(rùn)。

　　從未來(lái)幾年發(fā)展趨勢(shì)來(lái)看，我們認(rèn)為青島啤酒是國(guó)內(nèi)高檔品牌的領(lǐng)跑者，業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)趨勢(shì)明顯，給予買(mǎi)入評(píng)級(jí)。